生物技术行业评估开始呈现重大意义
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2002年3月13日
1月份对生物技术公司来说并不是个鼓舞人心的月份。ImClone Systems的欺骗性事件引发了国会调查，纽约时报将此描绘成“覆盖整个行业的阴云”，由此带来的是纳斯达克生物技术指数在该月的头3个星期内下降11个百分点。这个充满投机行为的行业会出现新的类似的波澜吗？
答案似乎是不太可能。尽管指数下跌11%，但是这个行业的最大新闻是起伏不再象从前那样频繁。零星的负面消息大多来自象Dendreon、Imclone和Inspire Pharmaceuticals (Nasdaq: DNDN, IMCL, ISPH)这几家公司。Pacific Growth Equities 投资银行的分析家Thomas Dietz 说：“人们往往只是将注意力放在个别公司上，却往往忽视整个行业。一个公司不可能带动整个行业。”
投资者和分析家们应当以分析单个公司为基础来纵观整个行业的时候到了。单纯的数字往往有欺骗性。当今美国的生物技术公司总价值为320亿美元，拥有100多个产品。生物企业事实上已经有足够多的产品来推动整个行业发展了(2000年，FDA创纪录地批准了21个新产品上市)。“几乎所有的疾病都已经找到了疗法，其它的关键因素是时间和金钱，” BioGenetic Ventures创始人兼CEO Peter Allison说。
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分析家和蹲收哒谌邢低郴钠拦馈5牵堑姆椒ú⒉痪芬蛭芯亢涂⒌缆返牟煌沟媒泄炯涞谋冉媳涞美选r. Allison发现了一种能够直接精确地应用工业标准数据来计算成本及风险的方法。其中的关键是什么？根据公司生产和市场情况、成功几率和开发成本，将其折算成美元的市值。
假设Selgar Biologics公司(假想的公司)开发出一个能够抑制卵巢癌的叫做Eggmed的分子药物。试验证明，这个分子对动物没有毒性。现在，这个药物准备进入临床试验。但是Eggmed的价值到底有多大呢？
为了解该药物的潜在客户，Selgar可以咨询美国政府、制药物公司或象美国癌症协会这样的组织。该公司还可以去调查与Eggmed类似治疗作用的其它治疗方法的费用以确定自己的价格。让我们假设Eggmed的年销售额可达24亿美元，占有10%的市场份额。再假设Eggmed的研究和得到最后批准的周期为8年，并且一旦得到批准后，该公司可享有10年的独有市场权。
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由于Eggmed能够产生10%的市场份额并且销售额可达24亿美元，但问题是它到底是否真值24亿美元？不幸的是，根本不值这么多钱。首先，决大多数生物企业仍然要依靠制药公司来开发、生产和上市新产品。例如，MedImmune同意以6.5折到7折的价格向美国家用品(AHP)公司出售其感冒疫苗FluMist。这项交易有多种支付方式，包括特许费、利润分摊或数量折扣款等。但底线是生物技术企业往往将60%的利润让给了其产品的生产和上市合伙公司。这导致Selgar的潜在收入直线下跌至9亿6000万美元。
接下来的问题是，Eggmed是否能够进入市场销售。众所周知，药物研究耗费大量金钱：每1000个潜在的化合物中，只有1个能够进入临床试验阶段，而每5个进入临床试验阶段的药物中，只有1个能够最终被FDA批准。药物要得到FDA的批准，就必须进行3个阶段的临床研究。每完成1个阶段的研究，最终胜利的可能性就会增加许多。由于Eggmed刚刚才进入I期临床试验，它只有20%的可能性最终赚取这9亿6000万美元。经过这么一折算，目前只可能赚取9亿6000万美元的20%，即1亿9200万美元。
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其它有关这3阶段临床研究的问题是研究费用。I期临床试验一般只有10几个病人参与毒性研究，但是III期临床需要同时监控几千名病人。按平均水平计算，Selgar至少要花费2430万美元使Eggmed上市。但这个数字还必须不断地修正。Selgar当然要支付I期临床的研究费用，试验失败的可能性降低了该药物赚取预期数额利润的几率。这样加上风险系数的Eggmed研究费用达到了900万美元。
最后，药物从开发到上市的最短周期是8年。因此，Selgar的收入和花费又会折扣回到目前的水平；分析家认为这个折扣率应该是20%，这个数字代表了大型制药公司和生物企业风险投资公司最近几年的水平。再经这么一次折扣后，Eggmed只值1770万美元了，这与预期的24亿美元相去甚远。
以上的计算使得人们明白了为什么生物企业从大型制药公司获得的早期阶段性付款或特许费往往超过8位数。例如，口服胰岛素能够大大改变糖尿病的治疗，因为有400万病人正在使用注射药物，还有400万病人根本得不到定期治疗。Emisphere Technologies有些这方面的产品，但在2009年以前，无法得到FDA的批准。尽管口服胰岛素年销售额高达45亿美元，但是通过前面阐述的方法计算，Emisphere的产品目前的价值仅为2亿1600万美元。
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注意，越接近研究完成阶段，公司产品的价值变动就越大，如：当产品试验成功了，它获得FDA批准的可能性就会增加，同时距离上市的日期就会越近。以Eggmed为例，通过I期临床试验后，该药的价值为3600万美元，而当完成II期临床试验后，其价值上升至1亿8700万美元。同样，若产品的临床试验出了问题，那么这个公司就会收到重大打击。Inspire公司治疗干眼病的药物在1月份的III期临床试验数据显示，该药物疗效低于安慰剂组，这表明III期临床试验的失败。这个失败对这家公司无疑是个重大打击，该公司的股票价格跌至$4.15，跌幅达73%。同样的情况发生在Dendreon身上，其前列腺癌治疗药物Provenge临床试验失败后，该公司的股票下跌了38%，跌至每股$5。
现实生活中，投资者也重视那些数字不能够告诉的重要因素。抗癌药物通常比较受市场欢迎，例如，在通过II期临床试验后这类药物的价值就迅速上升。市场同样青睐那些有广泛治疗范围的药物。若制药公司能够说服投资公司相信其药物的价值，那么筹资就不会有问题。
当然，尽管ImClone的丑闻被揭穿了，但是仍有许多类似的生物企业存在。“这个现象只会引起行业混乱，” Allison说，“当一个药物从II期临床进入III期临床后，分析家和公众就会高度重视这个药物。” Dietz说，“投资组合经理们的眼界有限，分析这些公司也的确很花时间，并且所分析的很有可能仅排在你的资金投向的50到100位，这种结果提示生物技术行业分析仍旧非常困难。”
Allison所描绘的前景是：“看看同样以研究、开发和生产为基础的石油行业。如果你在自己的土地上发现3到4个油田，并请来工程师作储量研究报告，银行会以1%的利息率来向你贷款。”在不远的未来，投资者会以同样的方式来投资生命科学领域。, 百拇医药
答案似乎是不太可能。尽管指数下跌11%，但是这个行业的最大新闻是起伏不再象从前那样频繁。零星的负面消息大多来自象Dendreon、Imclone和Inspire Pharmaceuticals (Nasdaq: DNDN, IMCL, ISPH)这几家公司。Pacific Growth Equities 投资银行的分析家Thomas Dietz 说：“人们往往只是将注意力放在个别公司上，却往往忽视整个行业。一个公司不可能带动整个行业。”
投资者和分析家们应当以分析单个公司为基础来纵观整个行业的时候到了。单纯的数字往往有欺骗性。当今美国的生物技术公司总价值为320亿美元，拥有100多个产品。生物企业事实上已经有足够多的产品来推动整个行业发展了(2000年，FDA创纪录地批准了21个新产品上市)。“几乎所有的疾病都已经找到了疗法，其它的关键因素是时间和金钱，” BioGenetic Ventures创始人兼CEO Peter Allison说。
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分析家和蹲收哒谌邢低郴钠拦馈5牵堑姆椒ú⒉痪芬蛭芯亢涂⒌缆返牟煌沟媒泄炯涞谋冉媳涞美选r. Allison发现了一种能够直接精确地应用工业标准数据来计算成本及风险的方法。其中的关键是什么？根据公司生产和市场情况、成功几率和开发成本，将其折算成美元的市值。
假设Selgar Biologics公司(假想的公司)开发出一个能够抑制卵巢癌的叫做Eggmed的分子药物。试验证明，这个分子对动物没有毒性。现在，这个药物准备进入临床试验。但是Eggmed的价值到底有多大呢？
为了解该药物的潜在客户，Selgar可以咨询美国政府、制药物公司或象美国癌症协会这样的组织。该公司还可以去调查与Eggmed类似治疗作用的其它治疗方法的费用以确定自己的价格。让我们假设Eggmed的年销售额可达24亿美元，占有10%的市场份额。再假设Eggmed的研究和得到最后批准的周期为8年，并且一旦得到批准后，该公司可享有10年的独有市场权。
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由于Eggmed能够产生10%的市场份额并且销售额可达24亿美元，但问题是它到底是否真值24亿美元？不幸的是，根本不值这么多钱。首先，决大多数生物企业仍然要依靠制药公司来开发、生产和上市新产品。例如，MedImmune同意以6.5折到7折的价格向美国家用品(AHP)公司出售其感冒疫苗FluMist。这项交易有多种支付方式，包括特许费、利润分摊或数量折扣款等。但底线是生物技术企业往往将60%的利润让给了其产品的生产和上市合伙公司。这导致Selgar的潜在收入直线下跌至9亿6000万美元。
接下来的问题是，Eggmed是否能够进入市场销售。众所周知，药物研究耗费大量金钱：每1000个潜在的化合物中，只有1个能够进入临床试验阶段，而每5个进入临床试验阶段的药物中，只有1个能够最终被FDA批准。药物要得到FDA的批准，就必须进行3个阶段的临床研究。每完成1个阶段的研究，最终胜利的可能性就会增加许多。由于Eggmed刚刚才进入I期临床试验，它只有20%的可能性最终赚取这9亿6000万美元。经过这么一折算，目前只可能赚取9亿6000万美元的20%，即1亿9200万美元。
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其它有关这3阶段临床研究的问题是研究费用。I期临床试验一般只有10几个病人参与毒性研究，但是III期临床需要同时监控几千名病人。按平均水平计算，Selgar至少要花费2430万美元使Eggmed上市。但这个数字还必须不断地修正。Selgar当然要支付I期临床的研究费用，试验失败的可能性降低了该药物赚取预期数额利润的几率。这样加上风险系数的Eggmed研究费用达到了900万美元。
最后，药物从开发到上市的最短周期是8年。因此，Selgar的收入和花费又会折扣回到目前的水平；分析家认为这个折扣率应该是20%，这个数字代表了大型制药公司和生物企业风险投资公司最近几年的水平。再经这么一次折扣后，Eggmed只值1770万美元了，这与预期的24亿美元相去甚远。
以上的计算使得人们明白了为什么生物企业从大型制药公司获得的早期阶段性付款或特许费往往超过8位数。例如，口服胰岛素能够大大改变糖尿病的治疗，因为有400万病人正在使用注射药物，还有400万病人根本得不到定期治疗。Emisphere Technologies有些这方面的产品，但在2009年以前，无法得到FDA的批准。尽管口服胰岛素年销售额高达45亿美元，但是通过前面阐述的方法计算，Emisphere的产品目前的价值仅为2亿1600万美元。
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注意，越接近研究完成阶段，公司产品的价值变动就越大，如：当产品试验成功了，它获得FDA批准的可能性就会增加，同时距离上市的日期就会越近。以Eggmed为例，通过I期临床试验后，该药的价值为3600万美元，而当完成II期临床试验后，其价值上升至1亿8700万美元。同样，若产品的临床试验出了问题，那么这个公司就会收到重大打击。Inspire公司治疗干眼病的药物在1月份的III期临床试验数据显示，该药物疗效低于安慰剂组，这表明III期临床试验的失败。这个失败对这家公司无疑是个重大打击，该公司的股票价格跌至$4.15，跌幅达73%。同样的情况发生在Dendreon身上，其前列腺癌治疗药物Provenge临床试验失败后，该公司的股票下跌了38%，跌至每股$5。
现实生活中，投资者也重视那些数字不能够告诉的重要因素。抗癌药物通常比较受市场欢迎，例如，在通过II期临床试验后这类药物的价值就迅速上升。市场同样青睐那些有广泛治疗范围的药物。若制药公司能够说服投资公司相信其药物的价值，那么筹资就不会有问题。
当然，尽管ImClone的丑闻被揭穿了，但是仍有许多类似的生物企业存在。“这个现象只会引起行业混乱，” Allison说，“当一个药物从II期临床进入III期临床后，分析家和公众就会高度重视这个药物。” Dietz说，“投资组合经理们的眼界有限，分析这些公司也的确很花时间，并且所分析的很有可能仅排在你的资金投向的50到100位，这种结果提示生物技术行业分析仍旧非常困难。”
Allison所描绘的前景是：“看看同样以研究、开发和生产为基础的石油行业。如果你在自己的土地上发现3到4个油田，并请来工程师作储量研究报告，银行会以1%的利息率来向你贷款。”在不远的未来，投资者会以同样的方式来投资生命科学领域。, 百拇医药