明斯基时刻：如何应对下一场金

    融危机

    [美]L.兰德尔·雷 著

    张田等 译

    中信出版集团目录

    推荐序

    引言

    导论

    华尔街范式

    危机再度降临

    全球金融危机的教训

    经济学界意识到明斯基的重要性

    明斯基对于稳定性假设的驳斥

    经济学家的过失

    第1章 明斯基一生的主要贡献

    明斯基的主要研究领域

    改革资本主义

    第2章 宏观经济与未选择的道路

    全球经济危机前的主流经济学理论

    凯恩斯的理论革命

    关于凯恩斯的政策革命

    经济崩溃的政策经验第3章 金融不稳定假说

    早期贡献：经济周期理论

    投资的金融理论

    增加卡莱斯基投资与利润关系

    货币主义理论的缺陷

    1970年后金融系统的转型

    第4章 货币与银行

    银行是做什么的

    金融机构及金融系统的运行状况

    银行的种类

    结 论

    第5章 如何应对贫困与失业

    “向贫困宣战”

    “向贫困宣战”的理论缺陷

    严格的充分就业

    就业是否能消除贫困

    私人投资战略是否能拉动经济增长

    公共就业战略：“最后雇主计划”

    严格充分就业的阻碍

    明斯基的消除贫困策略

    对“最后雇主计划”的补充

    第6章 全球金融危机金融资本主义和管理福利国家资本主义

    货币经理资本主义

    新政的失败和不稳定的产生

    金融泡沫、温和增长与政府预算

    金融化、分层与流动性

    全球金融危机的政策应对

    如何应对危机

    第7章 金融改革

    好银行：一个审慎银行家的做法

    金融体系应该做什么

    如何改革银行

    第8章 结论：以改革来促进稳定、民主、安全和平

    等

    资本主义的三个基本缺陷

    促进经济的资本发展

    明斯基的改革议程

    支付体系改革

    促进稳定、安全和民主的制度设计

    结论

    延伸阅读

    明斯基作品汇总版权页

    {更多课程请加微信coc320}推荐序[1]

    2007年以来，美国次贷危机所引发的新一轮全球金融危机让人们再

    一次审视金融体系的缺陷和现代经济金融理论的不足。对于危机的爆

    发，很多人称之为“明斯基时刻”或“明斯基危机”。这足以证明明斯基对

    于现代经济金融理论的重要贡献，也不由得使我们聚焦于明斯基带给现

    代社会的诸多闪光的经济思想。

    正如这本书作者所指出的，明斯基的思想是站在巨人的肩膀上，同

    时他自己也是一位巨人。在明斯基的求学历程和研究经历中，我们可以

    看到约翰·梅纳德·凯恩斯、保罗·道格拉斯、约瑟夫·熊彼特、华西里·列

    昂惕夫、阿尔文·汉森、亨利·西蒙斯、保罗·萨缪尔森、杰克·格利以及

    爱德华·肖等一大批西方著名经济学家的身影，以及他们对明斯基思想

    的影响。似乎很难将明斯基归为经济学流派中的哪一派，他的思想既吸

    收了凯恩斯的政府干预主义，还基于制度分析扩展了保罗·萨缪尔森设

    立的乘数-加速数模型。除此之外，他还被认为是结构主义者。

    这本书用简洁通俗的语言诠释了明斯基的主要经济思想和政策主

    张。通过阅读本书，读者还可以清晰地了解20世纪50年代以来主流经济

    学理论发展演变的过程，并从中了解到不同学派经济思想的争议和交

    锋，从凯恩斯主义到货币主义理论，到新古典经济学的理性预期以及实

    际商业周期理论，再到“新”新古典综合主义理论。同时，金融理论伴随

    着经济理论的发展而不断演进，为中央银行的宏观调控政策提供了基石

    和土壤。

    当然，这本书中关于明斯基的观点和论述尤其引人注目，主要有以

    下几个方面。第一，金融不稳定假说及其对金融危机的预测。不同于主流经济学

    理论，明斯基从另一个视角给出了金融危机产生的原因，即市场自身是

    不稳定的。在经济扩张期，繁荣本身就蕴藏着不稳定。风险更高的投机

    融资和庞氏融资比重的加大，使金融体系日益脆弱。在“货币经理资本

    主义”阶段，金融创新层出不穷，金融管制进一步放松，加剧了风险赌

    注、高杠杆比率以及对短期利润的追逐，导致了“经济的过度金融化”或

    者说金融的虚拟化，金融不稳定性日益加剧。公司制和股票期权“拉高

    出仓”的激励机制让人们通过市场操纵而获益，资金在大宗商品、房地

    产、股票市场之间寻求利润。这些在某种程度上似乎就是今天中国金融

    市场的部分写照。

    第二，就业的重要性及其对稳定经济的重要作用。明斯基认为，消

    除贫困和失业对“稳定不稳定的经济”至关重要。因此，他提出“最后雇

    主计划”，即政府应该作为最后雇主，在规定的工资水平上为任何有需

    要的个人提供一份有偿工作。明斯基的主要论点包括：贫困主要是就业

    问题；严格充分就业能改善底层工资收入；直接就业创造计划是维持严

    格充分就业的必要条件，是“消除贫困斗争的必要组成部分”。明斯基甚

    至认为“最后雇主计划”是政府支出的最重要的自动稳定器。

    第三，“大银行”(中央银行)和“大政府”(国家财政)对于应对危

    机的积极作用。明斯基认为，大银行和大政府有助于抑制市场经济的内

    生不稳定性。但与主流凯恩斯主义观点不同的是，他反对政府的大规模

    投资，因为其不可持续——如果它能达到几乎充分就业，将会因引起通

    货膨胀而停止。明斯基主张有针对性地支出，如直接创造就业机会。同

    时，他认为在危机中，中央银行应该立即、无限制地提供流动性，并提

    倡将最后贷款人援助拓展至“非银行的银行”，即所谓影子银行。但是，他可能反对对金融机构的救助，因为这会带来道德风险，进一步鼓励风

    险行为的继续。

    第四，建立有利于经济发展的金融结构和减少金融脆弱性的改革建议。明斯基反对大银行的权力集中和分支机构扩张，因为“大而不能

    倒”隐含着强大的政府支持，从而鼓励风险行为的发生。他认为应建立

    社区发展银行网络，并提供更多的金融业务，为更广泛的小客户提供需

    要的金融服务。同时，为了及时发现金融体系中的不稳定因素，履行

    好“最后贷款人”职责，中央银行必须被赋予更为强大的监管权，以监督

    银行的资产负债表，分析宏观环境的不稳定性，制定促进宏观经济和金

    融稳定的政策。

    对于今天的中国经济而言，解读明斯基这样一位独特而又伟大的经

    济学家的思想无疑是具有重要意义的。中国正在面临日益复杂的经济金

    融情况，金融创新层出不穷，金融市场大幅波动，可能面临着整个金融

    体系的重构和金融监管体制的变革。学习、借鉴明斯基的经济思想和政

    策主张，无论是对于我国的经济金融理论界、实务界，还是对于宏观经

    济政策制定部门而言，都显得必要且重要。

    因此，我郑重、诚恳地向广大读者推荐此书，相信你们一定会收获

    良多!

    姚余栋

    [1] http:www.bard.edulibraryarchiveminsky.引言

    海曼·明斯基对经济金融领域有着不可忽视的贡献，本书以阐述他

    的主要理论观点为宗旨。

    本书并不是海曼·明斯基的自传或个人思想史，而是以扩大理论受

    众为主要目的。相比弗里德曼通俗生动的著作，明斯基以文笔晦涩夸张

    著称，即便真正的经济学家也难以把握，这造成了其理论的受众范围较

    小。本书避免通篇的专业术语，而是用平实的语言解释明斯基的理论，便于想要学习的读者深刻体会到明斯基理论的重大意义，他堪与查尔斯

    ·达尔文、西格蒙德·弗洛伊德和米尔顿·弗里德曼比肩。

    众所周知，因为弗里德曼文笔平实而使人容易入门，所以他的著作

    有很多读者。相比之下，明斯基的著作往往并不是面向普通读者，因此

    难于被人理解。即便试图让读者理解，由于文风较为夸张晦涩，也难以

    实现。他的理论需要有人做翻译。

    然而，对明斯基的著作进行平铺直叙的翻译可能无法吸引广大读

    者，写作题材必须有吸引力，必须具有可读性。因此，本书选取了明斯

    基对全球金融危机的预见分析作为切入点，分析解读其理论观点与建

    议。2008年全球金融危机并非金融危机事件的终结，明斯基的前瞻性视

    角能使我们意识到今后危机的演进脉络。

    阅读本书可以帮助读者更好地理解金融危机及其处理方式，但本书

    并不止步于金融危机。明斯基的理论不仅能让我们了解此次金融危机的

    发生过程，而且能让我们识别危机的根源以及形成因素。

    本书围绕明斯基平生的研究主题展开，大致分为三个部分进行论述：基于明斯基的知名著作《稳定不稳定的经济》提出的金融不稳定假

    说，早期关于就业、分配不均和贫困的观点，20世纪80年代中期之后关

    于货币经理资本主义(Money Manager Capitalism)的研究。尽管这些

    成就都是相关的，但将明斯基的事业分为不同阶段将更有利于学习。

    明斯基毕生的研究都包含了一个主题，即与多数经济学家观点不

    同，他认为市场运行从来不是平稳的。对广为流传的经济学学说进行无

    关痛痒的修改无法弥补其本身的缺陷。明斯基之所以重要是因为他在经

    济金融领域提供了完全不同的视角。

    明斯基的成就是非凡的。明斯基是众人关注的焦点：一位睿智的学

    者，身材高大，机智风趣。在他年轻时的一张照片中，明斯基抽着雪

    茄，十分潇洒。即便后来年事已高，他依然保持着一颗童心。我第一次

    见到他时的那个场景仍然历历在目。记得他慢吞吞地走进教室，嘴里嘟

    囔着：“怎么学生一年比一年多呢。最后进教室的人一定要关好门，免

    得外面的人听到了我们在讲什么。”随后，他开始了一场精彩的讲座，内容极为丰富，从威廉·詹宁斯·布赖恩的《黄金十字架》演讲，到纽约

    银行家稀奇古怪的起诉书，还讲到了此前一天圣路易斯红雀队的篮球比

    赛。

    我为明斯基教授担任助教期间，他曾把我叫去，劝诫我“思想可以

    开放激进，服装还是传统的好。办公室不是穿着背心、裤衩和人字拖的

    场所，领带、衬衣和长裤比较适宜”。后来我才知道，他读研究生时，他的老师兰格教授曾给过他一模一样的建议。

    由于不提供笔记和教学大纲，也不指定阅读，明斯基先生大概担心

    学生难以适应自己的教学方式，从而对本科生们的成绩异常大度。他经

    常以“你们必须记住……”作为开头，然后讲述很早之前发生的事情。明

    斯基先生的语言总是很独特，他套用了华尔街的“行话”，又喜欢保持神

    秘，比如将购买资产说成“在资产中占有一席之地”，将卖掉资产偿还债

    务说成“出售位置获取头寸”，所以听众得逐步适应这种表述。每当讲述了一个较难理解的问题时，他还会得意地眨眨眼。

    明斯基先生虽然享受成为被关注的焦点，但并不喜欢别人随意诠释

    自己的观点，他也从不肆意评论别人的著作。他总是很谦虚地说自己站

    在了巨人的肩膀上，其实，他自己也是让我们踩着肩膀的巨人。

    感谢普林斯顿大学出版社的执行主编塞思·迪奇克(Seth Ditchik)

    邀请我写作这样一本书，感谢埃里克·蒂莫格尼(Eric Tymoigne)和其

    他学者对本书提供的有用建议，感谢利维经济研究所(Levy Economics

    Institute)在公休假期间对我的资助，帮助我完成本书，感谢迪米特里·

    帕帕季米特里乌(Dimitri Papadimitriou)和简·克雷格尔(Jan Kregel)

    将明斯基的著作整理至其档案馆，感谢埃丝特·明斯基(Esther

    Minsky)、戴安娜·明斯基(Diana Minsky)和艾伦·明斯基(Alan

    Minsky)多年来的友谊，最最重要的是，谨以此书感谢海曼·明斯基先

    生对我的支持和鼓励。导论

    即便是最大程度的稳定，也包含了投资带来的不稳定。这种投资行

    为会带来收益，同时也极具风险。

    ——明斯基，1975，p.125[1]

    任何想让经济活动有规律可循的尝试都是徒劳的。

    ——明斯基，1975，p.168[2]

    明斯基的著作为何重要？缘于他对全球金融危机(the Global

    Financial Crisis，简称GFC)的预见性。当危机来临时，很多熟悉他著

    作的学者(甚至一些对其不太了解的学者)称之为“明斯基危机”。单从

    这点就激发了我们对其著作的兴趣。

    英国女王曾质问经济顾问们，为何没有对此次危机发出预警。很显

    然，答案非常复杂。问题首先得从战后宏观经济理论发展史说起——

    从“凯恩斯时代”到米尔顿·弗里德曼的货币主义，再到以罗伯特·卢卡斯

    的激进学说为代表的新古典经济学，直至美联储前主席本·伯南克在危

    机时采取的新货币共识。宏观经济的发展同金融密不可分，例如“有效

    市场假说”和对金融机构监管实施“不干预”政策。

    宏观经济学家错误判断金融危机的降临，原因与现实无关。他们设

    计的宏观经济模型建立在这样一个理性预期上，即每个人都能做出正确

    抉择，即便出错，也是随机的。模型中没有泡沫、没有投机、没有破产

    和危机，每个人都能按时还贷，这和现实完全不符。相比之下，乌比冈湖效应(Lake Wobegon Effect)似乎无法控制，难怪经济学界无人看到危机降临。

    正因为出发点完全不同，指望女王的经济顾问或美国经济顾问委员

    会发现危机，就如同请坚持“地球是平的”的专家来主持航空航天工作，并精确计算航天飞机返回的坐标。由于美国经济顾问委员会并不支持这

    一理论，因此没能为总统及时提供建议。

    本书简要介绍了明斯基对经济理论和宏观政策的另一种研究思路，揭示了其核心内容。2000年前后才有许多经济学家提及可能发生危机，而早在1957年，明斯基就已通过其金融不稳定性著作阐发了对危机的预

    见理论，早了近半个世纪。接下来的40年，他不断修订和深化这一理

    论。除了早早地预见了危机，他也深入挖掘危机背后的原因。因此，明

    斯基理论不仅指引我们走出危机，也能够预防以后会遇到的危机。

    明斯基的观点可以用这样一句名言总结——“稳定即不稳定”。乍看

    矛盾的说法实际上包含深意：经济一片繁荣的时候，其实已经埋下了危

    机的隐患。稳定性会改变行为、政策制定和商业发展机遇，最终带来不

    稳定性。

    1929年，美国著名经济学家欧文·费雪宣布股票市场已经实现了“永

    恒的稳定”，从而彻底排除了市场崩溃的可能。20世纪60年代末，保罗·

    萨缪尔森等凯恩斯主义经济学家坚持认为政策制定者应当对经济实施微

    调，以防通胀或经济衰退的发生。20世纪90年代中期，艾伦·格林斯潘

    认为在纳斯达克指数股票泡沫中出现的“新经济”为高增长、低通胀创造

    了条件。2004年，伯南克认为应开展“重大调整”，放缓经济衰退速度，削弱金融波动。

    每一次，总有大量证据显示经济和金融市场是稳定的，这种美好的

    情形会一直持续，看上去经济学家们终于对了一回。但每一次这个幻想

    都被证实是错误的，“稳定即不稳定”才是真理，明斯基又一次胜出。明斯基留下的，远不止这些内涵丰富的名言。

    [1] Hyman P. Minsky, John Maynard Keynes (New York: Columbia University Press, 1975).

    [2] Minsky, John Maynard Keynes.华尔街范式

    明斯基理论深深植根于两大体系。一是“纯理论”体系。在学术界，经济学家创造理论、模型，再用经济数据进行验证。但事实上，主流宏

    观经济理论已经在近年用鲜活的实例证明了，这种做法对于真正理解市

    场运作机制毫无实际价值。

    此外，明斯基理论还有另一块重要基石，即实际的金融市场。他时

    常说，自己起步于华尔街范式。需要澄清的是，明斯基并不是呼吁去

    做“占领华尔街”运动所抗议的对象——1%的市场操控者，而是认为只

    有弄清楚华尔街的复杂交易，才能看懂当代经济。明斯基对于银行和其

    他金融机构以及金融市场有着深刻的理解。

    这促使明斯基形成另一套研究思路，他不仅可以预见危机(新的经

    济大萧条)来临，[1]

    而且断言这个问题会不断发生。他曾说，金融创新

    最终都会导致金融危机，例如证券化、提升负债比率、债务分层和杠杆

    收购等。

    很早开始，明斯基便提出了能够减缓不稳定性的政策，随后的半个

    世纪，金融体系在进化，明斯基也在完善自身理论，并不断提出建议。

    具有讽刺意味的是，主流经济学家所为恰恰相反：金融体系逐渐变

    得复杂、难以捉摸时，经济学家们却不断简化金融研究方法，降低华尔

    街金融创新在经济模型中的重要性，这些模型都是来自学术象牙塔。

    在政府官员看来，现实似乎并没有那么糟糕，他们肩负对复杂金融

    体系的监管职责，却时常采纳简单而且十分危险的主流经济观点。[1] 明斯基1982年的著作为《危机还会再度发生吗》(Can “It” Happen Again?)，书中观点

    是不一定。但随着1980年金融体系的变革，他倾向于肯定答案。危机再度降临

    即使是美国政府的自主调查结果也指出，全球金融危机的原因包括

    公共管理者无法约束失控的金融体系。《金融危机调查报告》[1]

    很好地

    证明了危机是可以预见并且避免的。但是，危机不仅发生了，而且并非

    意外冲击。大银行在众目睽睽之下一手催生了危机。

    调查报告显示，全球金融危机表明公司治理和风险管理存在严重缺

    陷，因为金融机构经常只轻率地关注交易(实际上就是赌博)和高增速

    (威廉·布莱克[2]

    认为实质上是欺诈)。实际上，大银行得到政府的援

    助与纵容，政府监管者不仅没有履行好监管职责，而且不断放松监管，推动银行加强自律。例如，克林顿政府的财政部长劳伦斯·萨默斯，作

    为保罗·萨缪尔森的外甥和哈佛大学凯恩斯主义的领军人物，一直主张

    不对衍生品市场严加监管，而正是衍生品引发了金融海啸。

    总是对失败的金融行为和事由揪住不放，并不值得称赞。[3]

    但此次

    危机的肇事者，那些大银行和影子银行的最高管理层完全逃过了责任追

    究。不过，在明斯基的观点里，假如我们从战后金融体系变迁这样的长

    期来观察，也会得出结论，危机并不能完全归罪于几个人。

    [1] The Financial Crisis Inquiry Report: Final Report of the National Commission on the Causes

    of the Financial and Economic Crisis in the United States,http:www.gpo.govfdsyspkgGPO-

    FCICcontent-detail.html.

    [2] William K. Black, The Best Way to Rob a Bank is to Own One:How Corporate Executives and

    Politicians Looted the SL Industry(Austin, TX:University of Texas Press, 2005).

    [3] 参见：Joe Nocera, “Inquiry Is Missing Bottom Line,” Talking Business, New York

    Times,January 28, 2011, www.nytimes.com20110129business29nocera.html； Gretchen

    Morgenson,“A Bank Crisis Whodunit,with Laughs and Tears,” Fair Game, New York Times, January29,2011,www.nytimes.com20110130business30gret.html。全球金融危机的教训

    正如明斯基所说，自20世纪60年代开始，金融脆弱性就开始逐步累

    积，类似20世纪30年代的大萧条很可能重演。尽管有可能避免金融危

    机，但在金融市场结构等诸多方面与大萧条的相似性，使得我们再次经

    历了类似的危机。

    两次危机之间的区别在于政府采取的应对举措。正如明斯基说的，美联储和美国财政部联手，阻止经济滑向大萧条。但经济不可避免地陷

    入低迷，哪怕用了6年时间也未完全恢复，金融体系的崩溃造成数万亿

    财富顷刻消失。虽然失业率高达两位数，幸而有罗斯福新政和约翰逊总

    统的《经济机会法案》，形成了强大的保护网，没有再度陷入彼时的状

    况。

    为了刺激经济回暖，奥巴马总统的大政府预算赤字已经增加到1万

    亿美元。为了拯救银行体系，伯南克提出的“大银行救助计划”[1]

    需要花

    费29万亿美元，因此，虽然此次危机的严峻性不亚于大萧条，但与大萧

    条时多半银行被强制放假相比，此次危机基本没有出现银行挤兑和大规

    模的银行倒闭。

    明斯基认为，危机来临时，美联储应担任最后贷款人，防止恐慌的

    个人、公司和银行抛售金融资产，[2]

    从而导致债务通缩。胡佛总统任上

    的财政部长安德鲁·梅隆在大萧条初期曾说：“出售劳动力，清偿股票和

    房地产，如此一来它会自动抹去金融体系的缺陷。”[3]

    这一观点事后被

    证明荒谬至极，将一切都变现后，价格暴跌，农民、企业和个人全都破

    产了，情况变得更加糟糕。伯南克虽然不善言辞，但毫无疑问的是，美联储在拯救银行、防止

    资产价格大幅下跌方面发挥了至关重要的作用。

    尽管如此，结果仍然不容乐观。尽管自大萧条后，截至2015年美国

    已经建立了稳健的金融体系、严格的监管和稳固的安全网，但我们也仅

    仅是对引发危机的金融机构予以维持，整体经济比1940年和2006年要脆

    弱得多。数千万美国人无力偿还贷款，数百万人失去庇身之所。

    官方数据显示，失业率持续下降，但数据改善更多的只是表象。事

    实上，许多工人失去希望，被迫离开劳动力市场。全球金融危机已经过

    去多年，住房拥有率和就业率依然远低于危机前水平。与此同时，贫富

    差距扩大，财富继续向上层人士集中。

    和罗斯福政府不同，此次政府未对金融体系进行彻底的改革，大银

    行扩张得更加庞大，风险也愈发集中，并且又重拾了那些导致危机的操

    作，政府实际上再次坐视危机酝酿。从这一点上看，我们并没有从金融

    危机中吸取教训。

    [1] 参见：James A. Felkerson, “29,000,000,000,000: A Detailed Look at the Fed’s Bailout by

    Funding Facility and Recipient,” Annandale-on-Hudson,NY: Levy Economics Institute, Working Paper

    No. 698, December 2011,http:www.levyinstitute.orgpubswp_698.pdf, and L. Randall Wray,“The

    Lender of Last Resort:A Critical Analysis of the Federal Reserve’s Unprecedented Intervention after

    2007,” Annandale-on-Hudson,NY: Levy Economics Institute, Research Project Reports, April

    2013,http:www. levyinstitute.orgpublicationsthe-lender-of-last-resort-a-critical-analysisof-the-

    federal-reserves-unprecedented-intervention-after-2007。

    [2] 抛售资产后，价格崩盘，出现欧文·费雪称为“债务通缩”的现象。此时，所有人都会破

    产，加剧经济衰退的状况。

    [3] http:en.wikipedia.orgwikiAndrew_W._MellonGreat _Depression.经济学界意识到明斯基的重要性

    面对危机的冲击，经济学界发现明斯基的贡献不可忽视。著名的凯

    恩斯主义经济学家保罗·克鲁格曼在其《纽约时报》的专栏里多次推介

    明斯基。2009年5月，克鲁格曼告诉读者，他将研读明斯基1986年的著

    作：

    我在首尔认真地阅读明斯基的代表作[1]……不得不承认，他那柏

    拉图般的设想远超现实。他的书中有真知灼见，提出的金融脆弱性概念

    及其深刻见解，远胜所有人。大萧条已经远去，金融体系却越来越脆

    弱。但相关的见解只是第九章的一部分，其他内容大都是冗长夸张的讲

    解，比如分析米哈尔·卡莱斯基的收入分配理论等，我认为和主题完全

    无关。我花了几十年学习凯恩斯，才有所领会。重读明斯基或许能够帮

    助我理解他思想的深度，不过也有可能起到相反的效果。[2]

    随后，克鲁格曼在伦敦政治经济学院又做了三次演讲，第三次的题

    目便是“重读明斯基”，在此次演讲中，他赞扬明斯基富有远见，在全球

    金融危机来临之前很久就认识到了金融脆弱性。

    2009年4月[3]

    ，在一年一度的明斯基大会上，继伯南克之后担任美

    联储主席的珍妮特·耶伦评价道：

    很荣幸参加明斯基大会，并在众多杰出的经济学家面前发言。上一

    次发言已经是13年前我就职于美联储理事会时。当时的演讲题目是“金

    融机构风险管理的新方法”，讲述了风险衡量和管理的创新。今天，我

    的演讲题目是“明斯基危机：中央银行的教训”。在这里，无须赘述前

    后的巧合。在金融体系剧烈震荡时，更加需要深入研究明斯基理论，这些理论已经得到广泛认可。过去一年多来发生的一系列波动，就是明斯

    基关于系统性风险理论的经典案例，其他人几乎都没有看到这一

    点。[4]

    既然主流的传统凯恩斯主义者都在提倡重读明斯基，并不断肯定他

    的观点，为什么经济学界的研究和政策制定还没有做出重大变革呢？

    [1] 克鲁格曼指的是明斯基1986年出版的《稳定不稳定的经济》。

    [2] Paul Krugman, “Actually Existing Minsky,” The Conscience of a Liberal, New York Times,May 19, 2009, http:krugman.blogs.nytimes. com20090519actually-existing-minsky?

    _php=true_type=blogs_r=0.

    [3] 自20世纪90年代初，明斯基在利维经济研究所首次举办主题为“重建金融体系”的会议

    后，为了纪念他，研究所每年都会举办类似的活动。

    [4] Janet Yellen, 2009, http:www.frbsf.orgour-districtpresspresidentsspeechesyellen-

    speeches2009aprilyellen-minsky-meltdown-centralbankers.明斯基对于稳定性假设的驳斥

    在伦敦政治经济学院的演讲上，克鲁格曼解释明斯基之所以没能获

    得应有的地位，是因为他的离经叛道，拒绝和主流经济学家一样进行正

    统的假设。

    2014年，克鲁格曼重申“老一派的主流经济学家未能预见危机，只

    是‘事后诸葛亮’”：

    但是非主流学派应该意识到的很重要的一点是，他们一直以来观点

    偏颇。他们不断告诉自己：经济学家无法预测全球经济危机(并且随后

    出台不良的应对政策)，以及贫富差距的扩大等，均说明传统经济理论

    存在缺陷。因此，应该从1948年萨缪尔森的经典教科书开始，质疑整个

    经济理论体系，给予其他学派同等发展的机会。

    对非主流经济学家来说，遗憾的是质疑颠覆并没有发生。应该认识

    到，虽然正统经济学家没有预测出2008年的危机(其他人也基本没

    有)，但是这并非因为他们缺乏分析工具，实际上我们对银行业危机的

    逻辑有着清晰的理解：真正的原因是经济学家缺少对真实世界的深入观

    察，没有意识到影子银行日益提高的影响……这是目光短浅所导致的问

    题，并不是根本性的概念错误。一旦发现了影子银行的重要性，金融危

    机也就清晰地展现在眼前了：我们面临的依旧是传统的金融危机。[1]

    按照克鲁格曼所言，明斯基早在20世纪80年代初就提及影子银行的

    发展，整个经济学界都没能看到这一点。1987年，明斯基写下了一句

    话，很有先见之明——“一切事物都将被证券化”。[2]不过，本书要澄清的是，克鲁格曼犯了两个基本错误。首先，他并

    不通晓银行。第4章会提到，明斯基同华尔街联系紧密，并曾担任圣路

    易斯银行董事，有着丰富的银行业工作经验。其次，克鲁格曼和其他主

    流经济学家并不理解明斯基的理论。明斯基认为根本问题不是缺乏对影

    子银行的认识，即便看到了影子银行的崛起，也无助于预见金融危机。

    明斯基对主流经济学的批判更加深刻：主流经济学的前提假设是经

    济自然趋向稳定，市场的内生动力能够使经济自动恢复供需“均衡”。而

    这一点正是明斯基所驳斥的。

    [1] Paul Krugman, “Frustrations of the Heterodox,” The Conscience of a Liberal, New York

    Times, April 25, 2014, http:krugman.blogs.nytimes.com20140425frustrations-of-the-heterodox?

    _php=true_type=blogs_r=0.

    [2] Hyman P. Minsky, “Securitization,” 1987, published as Levy Policy Note 20082, June 2008,http:www.levyinstitute.orgpublicationssecuritization.经济学家的过失

    危机过后，经济学界才后知后觉研讨危机发生的诱因。以下因素导

    致克鲁格曼等主流经济学家未能及时判断危机的来临。

    第一，黑天鹅和肥尾效应。刚进入21世纪的那几年，经济看似一片

    繁荣，金融市场基于短期(主要是近5年)对风险进行定价，认为存在

    的尾部风险(不好的事情发生的可能性)较低。值得注意的是，此时亦

    即伯南克所称的“大缓和时期”，资产价格趋于上升。这是美国住宅房地

    产市场的写照，而住房市场的繁荣是经济繁荣的主要驱动力。美国住宅

    价格稳步上升，抵押贷款的违约和止赎非常低。因此，用这一期间的情

    况计算违约率并调整尾部风险，必然导致市场过度低估风险。人们本应

    设立较高的损失准备以应对“黑天鹅事件”(意外冲击)，覆盖肥尾损

    失。对此，我们现在才了解得更加清楚。

    第二，美联储将利率长期保持在低位。为走出21世纪初的布什经济

    衰退期，美联储将利率降至低位以便创造更多的就业机会。由于缺少通

    胀预期，美联储并不打算收紧货币政策。但长期的低利率引导投机者增

    加借贷，刺激了房地产、商品市场和股市中的价格泡沫。美联储只注意

    到实物商品价格缓慢上升，忽略了资产价格的快速上涨。如果美联储关

    注投机泡沫，那么一开始就可以通过提高利率抑制其发展。而我们直到

    现在才对这一点有了更清楚的理解。

    第三，忽视了影子银行(克鲁格曼最知名的观点)。太平洋投资管

    理公司的保罗·麦卡利(管理着全球最大的债券共同基金)首先提出了

    影子银行的概念，指代诸如养老金、共同基金、贷款公司等监管较银行

    更为宽松的金融机构。全球金融危机爆发前20年，这些机构快速发展，资产规模甚至超过了商业银行。影子银行可以开展银行的业务，比如

    存、贷款，但对其却几乎没有监管。更重要的是，影子银行的杠杆率

    (资产与资本或资本净值的比例)非常高。它们自有资金的投资风险较

    低，更多借助别人的钱购买资产。即便资产价格只是轻微下降，也足以

    消耗所有资本，此时其他资金提供方就面临损失。监管部门应强制规定

    影子银行的资本充足率，确保其自有资金面对同样的风险。对此，现在

    我们才理解得更加清楚。

    因此，主流经济学家很无辜，他们觉得如果将肥尾风险、资产价格

    泡沫和影子银行计入模型，是可以预测危机的。

    全球金融危机发生以后，政策的改变也是基于这一观点。其中，最

    主要的方法是通过宏观审慎来降低系统性风险。作为一项广泛的命题，有关宏观审慎的争议从未停止。不过重中之重是提高资本要求，使得金

    融机构自有资金也面临风险；最终实现金融体系能够划分为两个部分，一部分为多数人提供安全的金融服务，另一部分为有能力承担风险的人

    创造收益。

    明斯基的视角

    尽管我们认为上述三方面因素推动了全球金融危机的形成(实际

    上，我们不该如此认定，上述三方面是缺乏逻辑的)，[1]

    但明斯基认为

    这些都无关紧要，主流经济学界认为市场本身是基本趋于平衡的观点就

    是有问题的。

    大家都熟知亚当·斯密“看不见的手”市场论说，[2]

    市场经济中个体

    在追求个人利益的同时，会被“看不见的手”引导，自主实现整体的最优

    结果。从技术上分析，个体应该会对价格信号做出反应，从而在市场出

    清的均衡价格上实现供需双方的平衡。例如，对工程师的需求超过了供给，则工程师的工资上涨，更多大

    学生报考该专业就职，实现了均衡工资水平。在这个水平上，供给和需

    求达到了平衡。同样地，小饰品的供给超过了需求，生产者会自动削减

    生产，降低价格，直至需求和供给都实现均衡。

    市场经济会达到这样一种状态，每一个方面同时达到均衡，即一般

    均衡。在这个状态中，不仅供给和需求相等，一般均衡自身也是稳定

    的，当发生波动时，“看不见的手”会自动将之调节至平衡。

    虽然新古典主义经济学家们基于这一假设展开研究，但他们并不认

    为真实的经济总处于均衡中。出于黑天鹅和肥尾效应，经济时常发生波

    动，不过，自有“看不见的手”将之推回均衡。

    关于市场的力量多久能发挥作用，主流经济学家仍存有争议。克鲁

    格曼对此有著名论断，在新凯恩斯主义经济学家(“saltwater”，以东岸

    的哈佛、耶鲁和普林斯顿大学为代表)和新古典主义经济学家

    (“freshwater”，以芝加哥大学为代表)之间做出了明确的区分。新凯恩

    斯主义经济学家坚持固有的市场摩擦阻碍了经济回归平衡，因此支持凯

    恩斯主义和政府干预，而新古典主义经济学家坚信市场自身的力量，主

    张自由经济和市场经济，政府的干预不仅无用甚至有害。

    相较而言，明斯基坚持当代市场经济并没有“看不见的手”在背后操

    作，无法自动实现均衡。相反，即便达到了经济学家们理想的均衡状

    态，由于市场自身的不稳定性，其内在动力使得这一状态无法持久，直

    至下一次均衡来临，因此稳定中蕴含着不稳定。

    静止的状态在不断改变行为、决策和商业机会。正是由于市场参与

    者预期货币政策会持续宽松，而不考虑黑天鹅和肥尾效应，所以伯南克

    的大缓和时期难以持久。在稳定的经济状态下，市场趋于饱和，赚钱的

    机会也会减少。稳定的经济状态下，会有增加税收、减少开支等措施，实现紧缩的财政政策和货币政策。由于稳定时，市场风险较低，监管力度将放宽，以上的政策导向促使市场参与者趋向于冒更多的风险，因此

    市场总是从一个稳健的状态走向脆弱。

    以上便是明斯基的基本理论，与新凯恩斯主义和新古典经济学家的

    观点迥异。后者期望实现均衡，经济模型均要求稳定，建立在市场“看

    不见的手”之上。没有了这些，其理论大厦将崩塌。

    部分新凯恩斯主义经济学家持反对意见：假定明斯基的理论无误，则经济动态体系里的稳定转瞬即逝，任何试图促进稳定的行为最终只是

    带来不稳定。但实际战后经济进入相当长的一段稳定期，说明政策发挥

    了作用，明斯基过于悲观了。

    事实上，伴随长期稳定期而来的，是加剧的不稳定性和一系列金融

    危机，这证实了明斯基的观点。在罗斯福新政带来的稳定期内，诸多迅

    速发展的机构中都包含了不稳定因素。金融机构为了赢利，千方百计逃

    避监管，同时当局逐步放松了监管力度，风险不断累积。

    随着金融体系的进化，发挥的作用不再是促进稳定性，相反会不断

    产生脆弱性。因此，需要设立新机构重建金融体系，避免经济产生泡

    沫。随着时间的推移，简单重复罗斯福新政难以奏效，需要发明新的新

    政措施。

    接下来的章节里，我将通过概述约束不稳定性的各种改革，介绍明

    斯基的理论。这里，读者需要摒弃传统的经济学家观点，站在明斯基的

    立场上，经济无法总是保持稳定，均衡只是从相对稳定走向不断加剧的

    不稳定。

    第1章简要介绍了明斯基的主要理论贡献。

    第2章介绍了战后经济理论和政策的发展，并与凯恩斯理论革命做

    对比。明斯基经常表示，凯恩斯的理论革命之所以没能取得成功，主要是因为他的观点被传统新古典主义经济学家综合后断章取义。明斯基致

    力于重新解释凯恩斯的观点，并进一步将金融日益重要的作用考虑在

    内。

    在其他章节中，我们仔细研读明斯基的著作，其中大部分遵从凯恩

    斯观点，并对其理论和政策革命进一步拓展。特别是第2章，还将主流

    经济学家与明斯基对凯恩斯的解读做了对比。

    第3章详细介绍了明斯基如何搭建其著名的金融不稳定假说。在凯

    恩斯投资周期理论基础上，明斯基引入了投资融资理论。经济上行期

    间，企业和经济的金融脆弱性都在增加。早在20世纪50年代，明斯基开

    始研究相关的金融不稳定性模型，最终发表在其1975年的著作《约翰·

    梅纳德·凯恩斯》[3]

    中。尽管以凯恩斯命名，但作品既不是凯恩斯的个

    人传记，也没有过多讲述凯恩斯的理论。明斯基表示自己站在了巨人凯

    恩斯的肩膀上，发表了个人对经济的全新观点。

    第4章从明斯基的视角解读银行，并将之与保罗·克鲁格曼等传统凯

    恩斯主义者对比。传统凯恩斯主义基于银行存款乘数效应，而明斯基对

    银行的理解更为深刻，从资产负债表和资产头寸开始，适用于所有的企

    业、家庭和政府。他坚持认为，每个人都可以创造货币，区别只是接受

    度不同。

    第5章的主要内容是明斯基在就业率和贫穷方面的观点。他对这一

    领域的贡献是在加州大学伯克利分校完成的，虽然不如金融方面的观点

    知名，但为肯尼迪总统在努力解决贫穷问题方面提供了另一种思路。明

    斯基认为，由于没有创造工作岗位，总统采取传统凯恩斯主义注定无法

    解决贫穷问题，最有效的方法是消除非自愿性失业。因此，他提倡罗斯

    福新政的做法，能够在大萧条期间创造800万个工作岗位。看上去，明

    斯基在20世纪60—70年代致力于这些方面的研究，同他的金融不稳定观

    点无关，但对他而言，只有实现了全面就业，减少贫富分化才能真正促进金融稳定。本章也进一步阐述了二者之间的关联。

    第6章涉及明斯基晚年的研究。退休后，他来到利维经济研究所，对早期的金融脆弱性观点进行了修正和进一步扩展，不再关注经济周期

    内的金融发展变化，而将重点置于金融体系整体的长期变化。某种程度

    上看，他同早期论文指导老师，伟大的约瑟夫·熊彼特在某些方面不谋

    而合。明斯基独创了阶段分析法，分析结果显示，资本主义经济经历了

    多种形式的变化。第二次世界大战后，美国的资本主义经济非常稳定，随后的半个世纪里，金融体系逐渐变得脆弱，最终进入了货币经理资本

    主义这一新阶段，但这个阶段随着2007—2008年的全球金融危机结束

    了。第6章主要从这些方面解读明斯基眼中的全球金融危机。

    自20世纪60年代起，明斯基就开始研究如何改进银行监管。第7章

    讲述了审慎的银行经营，以及一个好的银行应当如何去做。随后介绍了

    发达资本主义经济中的金融体系应该发挥哪些作用，以及如何在审慎经

    营的同时发挥功效。

    第8章是结论，总结了明斯基改进稳定性、民主、安全和平等方面

    的措施。他毕生致力于减少资本主义内生的不稳定性，研究领域广泛。

    明斯基坚信，近年来贫富差距扩大、金融体系安全性降低使得市场越发

    不稳定，他进一步揭示了如何在降低不稳定性的同时不损害民主中最珍

    贵的自由因素。

    本书还罗列出了一系列参考书目和明斯基的一系列著作。两者会有

    重复，但只有通过延伸阅读才能全面理解书中引用的各段内容。

    [1] 事实上，政策制定者们并不像如今宣称的那样一无所知。早在1994年初，联邦公开市场

    委员会的会议就讨论到了资产价格泡沫。有些委员会成员在21世纪初便对抵押市场上的房地产

    泡沫和普遍存在的欺诈行为提出警告。美联储2004年曾提高过利率，2006年7月甚至利率达到

    5.25%。但不可否认，美联储确实忽略了高杠杆和影子银行的内在联系。只要关注金融部门，便

    会发现在监管较少的影子银行面前，商业银行缺乏竞争力，正在逐步丧失市场。影子银行这个

    概念也是麦卡利首度提出的(http:media.pimco.comDocumentsGCB%20Focus%20May%2009.pdf)。

    [2] Adam Smith, An Inquiry into the Nature and Causes of the Wealth of Nations, 5th ed., Edwin

    Cannan, ed. (London: Methuen and Co., Ltd.,1904).

    [3] Hyman P. Minsky, John Maynard Keynes (New York: Columbia University Press, 1975；

    New York: McGraw-Hill,2008).第1章 明斯基一生的主要贡献

    我从保罗·道格拉斯那里了解到，所有正统刻板的分析工具，譬如

    柯布–道格拉斯生产函数，对现实世界的解释程度非常小。为了提高有

    效性，分析工具应植根于对金融市场中的机构、惯例以及法理的理解。

    ——明斯基，1988，p.174[1]

    资本主义经济可以解释为一系列相关的资产负债表和损益表。资产

    负债表中的负债是指按要求付款、应急支付或者在特定日期的付款承

    诺。

    ——明斯基，1992[2]

    尽管这本书不是明斯基的自传，但是我们还是先简单介绍一下明斯

    基的生平。[3]

    海曼·明斯基(1919—1996)，本科在芝加哥大学就读，主修数

    学，辅修经济学，1941年本科毕业。他获得了奖学金，得以留校并继续

    攻读经济学研究生。然而，明斯基只读了一学期就前往哈佛大学，参加

    后战争计划(postwar planning)的一个研究小组，与瓦西里·里昂惕夫

    教授共事。他原本计划返回芝加哥大学继续攻读学业，但是哈佛大学提

    供了更丰厚的奖学金。在哈佛大学的求学时光很短暂，一学期后，明斯

    基被美军征召入伍，1946年他从柏林退伍，参加了美国军方管理部门的

    一项为期六个月的民用项目。后来，明斯基称他非常感谢这个项目，让

    他熟悉了具体机构以及历史背景。

    明斯基从芝加哥大学和哈佛大学同时获得了研究生奖学金，但是他选择了哈佛大学，因为他渴望与之共事的几位老师当时均离开了芝加哥

    大学。1949年，他在布朗大学获得了第一份长期教学职位。与很多博士

    生一样，他需要一边教学一边完成论文。他的论文指导老师是哈佛大学

    的约瑟夫·熊彼特教授。对于熊彼特教授，明斯基曾开玩笑地称“他的去

    世是身为论文指导老师的头条罪”。此后，里昂惕夫自愿接替熊彼特成

    为明斯基的第二任指导老师，尽管论文课题并不属于他自身的研究兴

    趣。明斯基于1954年完成了博士论文。在布朗大学期间，明斯基与埃丝

    特·帕尔多(Esther Pardo)于1955年结婚并育有两个孩子，一个后来成

    了艺术史教授，另一个成了进步广播节目的制片人。

    明斯基曾短暂离开布朗大学，前往加州大学伯克利分校做访问学

    者，随后在1957年正式调入该大学任教。1960年，他曾离开加州大学伯

    克利分校，在美国国家经济研究局短暂工作，但此后直至1965年仍留在

    伯克利任职。在国家经济研究局工作期间，他在多个顶尖经济学杂志上

    发表文章，研究内容包括乘数–加速数模型、中央银行和货币市场、就

    业和增长以及金融危机等。

    在20世纪60年代中期，学生运动兴起。明斯基是左派经济学家，支

    持学生运动，但是并不认同其方式。他常说自己离开伯克利，前往位于

    圣路易斯的华盛顿大学的原因之一就是为了找回平静。实际上，他的离

    开还有其他两个原因：丰厚的薪酬以及有机会在圣路易斯的马克·吐温

    银行工作。在马克·吐温银行工作的那段经历，进一步提高了明斯基对

    金融机构、金融工具以及实践的认识与理解。

    1969—1970年，明斯基休假一年，在英国剑桥大学进修，与极具影

    响力的经济学家，如琼·罗宾逊和弗兰克·哈恩一起共事，并与简·克雷格

    尔(当时与罗宾逊共同撰写论文)结下了深厚的友谊。多年后，克雷格

    尔帮助创立了的里雅斯特高级经济学暑期班，每年夏末在意大利北海岸

    举办。明斯基曾在暑期班授课，并在那儿与后凯恩斯经济学家保罗·戴

    维森和皮耶兰杰罗·加雷尼亚尼展开讨论。他通常在其他人做报告时，坐在听众中间翻报纸，似乎漫不经心，但在随后讨论中却常常抛出尖锐

    的问题。

    1990年明斯基不再任教后，以知名经济学家的身份前往巴德学院利

    维经济研究所，在那儿授课直至1996年辞世。在利维经济研究所，他建

    立了两个时至今日学院仍在不断推进的研究项目，一个是货币政策与金

    融结构，另一个是美国与世界经济。他也是利维经济研究所中影响整个

    美国政策制定的中坚力量。例如，他建议在全美组建社区发展银行，而

    其中的部分理念被时任总统克林顿采纳并列入相关议案，为一些(小

    型)项目筹措资金。

    1996年，明斯基获得由发展经济学会颁发的“凡勃伦-康芒斯

    奖”(Veblen-Commons Award)，以表彰其杰出的学术成就、教学能

    力、公共服务意识以及在发展经济学领域的研究成果。尽管明斯基通常

    被看作后凯恩斯主义经济学家，但他更乐意称自己是“金融凯恩斯主义

    学者”，这种称谓与美国制度经济学家更为接近。

    明斯基的政治主张属于极端左派。一方面，学生年代的他是左派政

    治活动中极为活跃的人物，自称狂热极端主义者。他的父母是俄罗斯难

    民，是孟什维克(Mensheviks)，他们在美国社会党资助的一次庆祝马

    克思100周年诞辰的聚会上相识。明斯基在加州大学伯克利分校任职期

    间，曾参加左翼民主党的政治团体。他的政治信仰促使他最终选择离开

    布朗大学和加州大学伯克利分校，因为当时他触怒了两所大学的高层管

    理者，前途受到影响。

    另一方面，在芝加哥大学求学期间，明斯基与保罗·道格拉斯(柯

    布-道格拉斯生产函数的构建者之一，后来成为美国参议员)成为好

    友。明斯基结交了很多银行家以及华尔街交易员，包括利昂·利维和亨

    利·考夫曼。在学术界，明斯基的许多好友是主流经济学家而非自由主

    义经济学家(按照美国的界定)，他并不认同将市场划分成“我

    们”与“他们”。在生命的最后几个月里，明斯基曾希望利维经济研究所的同事们加入主流经济学派，他告诉我们现在是“改变秩序”的时候了，哪怕只是一点点的改变。

    明斯基抨击福利制度，这触动了很多左翼学生，他的观点有时听上

    去与里根总统的观点接近(他对福利制度的抨击将在第5章展开讨

    论)。

    明斯基很少教授或谈及马克思理论，在写作中也很少涉及。他对于

    很多左翼经济学家的著作也予以严厉批判，随后我们会讨论到。他在芝

    加哥大学求学期间深受亨利·西蒙斯和奥斯卡·兰格的影响。这使明斯基

    对政治信仰产生困惑，因为今天大多数经济学家会将西蒙斯归为芝加哥

    大学自由市场派经济学家，而将兰格归为社会主义阵营。

    然而，在明斯基看来，这些观点只是提供了让市场“发挥作用”的不

    同渠道。明斯基后来称，当兰格离开芝加哥大学为波兰新共产党政府效

    力时自己极度伤心。尽管明斯基声称兰格对自己影响很大，但20世纪40

    年代，当兰格来到纽约时，明斯基却回避见面，这可能是因为兰格与共

    产党政府交往过密。可以很肯定地说，虽然明斯基有时自称极端，但同

    时代的经济学家很少将他归为极端政治派经济学家。

    对明斯基影响最大的是芝加哥学派的制度经济学家(特别是亨利·

    西蒙斯、保罗·道格拉斯，但是明斯基也跟其他派别的经济学家一起共

    事，包括兰格、雅各布·维纳和弗兰克·奈特)以及约瑟夫·熊彼特。明斯

    基认为“相比同为社会主义阵营的斯大林，兰格的社会主义观点与西蒙

    斯的资本主义观点共同点更多；类似地，相比于希特勒的资本主义观

    点，西蒙斯的资本主义观点与兰格的社会主义观点也具有更多共同

    点”。[4]

    他还注意到在芝加哥的高级教员中，只有兰格，或许还有道格

    拉斯，对凯恩斯的观点表示赞同和支持。

    明斯基留下了大量跟随兰格以及奈特学习时的课堂笔记，这些笔记

    更使得他坚称当时芝加哥大学的经济学“是作为社会学的一部分，而经济学史、政治学、社会学、人类学和经济学均是整体教学中的组成部

    分，最终目的是为了理解现代社会”。明斯基称：“这与传统单独教授经

    济学相比，是更出色的教学理念。如果我能选择，美国经济学的学习应

    该放入社会学和历史学的大框架中。现在美国教授经济学的方式，教出

    的是受过良好训练但整体教育匮乏的经济学家。”[5]

    尽管明斯基在哈佛大学担任过阿尔文·汉森的助教，他却称自己并

    不喜欢这种主流凯恩斯经济学家的“机械化”教学方式。凯恩斯对明斯基

    产生了深远影响，但是明斯基却对战后美国的凯恩斯主义学者，如保罗

    ·萨缪尔森、罗伯特·索洛、詹姆士·托宾[6]

    并不太认同。这些经济学家被

    琼·罗宾逊戏称为“假冒凯恩斯主义者”(琼·罗宾逊曾打比方说，如果说

    这些经济学观点一方师承于新古典经济学，那么另一方我们并不清楚，但肯定不是凯恩斯)。

    哈佛大学当时一直被视为“凯恩斯学派”阵地，而芝加哥大学是米尔

    顿·弗里德曼所倡导的“货币主义学派”的诞生地，但令人惊奇的是，早

    年在芝加哥大学的学习对明斯基影响非常深远。然而，正如他所坚称

    的，明斯基时期的芝加哥大学与现在作为自由市场思想堡垒的芝加哥大

    学完全不一样。芝加哥大学教给他的是要进一步提高对现实世界中各类

    机构、行为以及经济史的深刻理解。他的课堂笔记显示出，当年芝加哥

    大学的经济学教学理念与现在教授给学生的各类晦涩难懂的数学模型迥

    然不同。

    分析明斯基的早期著作，可以看出他热衷于研究动态的、不断变化

    的，具有制度约束的经济现象。事实上，他的首批论文中就有一篇借鉴

    了保罗·萨缪尔森著名的线性加速模型，并增加了制度“上限与下限”约

    束。后面我们会更详尽地分析这篇论文，文章的基本观点是现代资本主

    义经济天生是不稳定的，这导致其由繁荣走向衰败。

    这是明斯基从萨缪尔森的模型中所获得的启发。但是，他认为各种不同性质的机构，如部分是国有机构，部分是私有机构，这种差异性有

    效冲销了不稳定性。这是他从芝加哥制度主义经济学派中领悟到的观

    点。将萨缪尔森和制度主义经济学派观点综合，明斯基较好地解释了，尽管现代经济本身存在周期趋势，但失控的通货膨胀以及大萧条却很罕

    见，这主要是因为制度约束、抑制了经济的不确定性。明斯基对银行业

    的分析主要受到杰克·格利以及爱德华·肖[7]

    的影响，并且借鉴了熊彼特

    创新理论来分析金融部门。在20世纪60年代，明斯基参加了货币政策制

    定以及银行监管的重要研究课题，为美联储理事会和加州银行委员会建

    言献策。后来，他担任了密苏里州银行控股公司的董事会成员，借此更

    加触摸到金融的脉搏。他还成为马丁·迈耶的密友，而马丁·迈耶是美国

    战后金融历史中的机敏人物。

    所有这些经历让明斯基更深刻地理解认识了现实机构以及操作实

    践，这些均影响了他的著作和思考。在他前往利维经济研究所后，他运

    用华尔街的人脉资源开展了一项名为“金融体系的重构”(The

    Reconstitution of the Financial System)的长期研究项目。这个项目后期

    发展扩大为每年4月召开的“明斯基研讨会”(Minsky Conference)[8]。

    近年来，明斯基对于失业和贫穷的研究受到重视，政府将直接创造就业

    作为一项重要的政策工具，以促进充分就业和经济稳定的兴趣再次提

    高。[9]

    [1] Hyman P. Minsky, “Beginnings,” in Recollections of Eminent Economists,Volume 1, Jan A.

    Kregel, ed. (New York: Macmillan Press, 1988):169–79,originally published in Banca Nazionale del

    Lavoro, No. 154,September 1985, 172.

    [2] Minsky, 1992a, “Reconstituting.”

    [3] Two good—albeit brief—references are Minsky, “Beginnings,” in Kregel,1988, and Dimitri B.

    Papadimitriou, “Minsky on Himself,” in Financial Conditions and Macroeconomic Performance:Essays

    in Honor of Hyman P.Minsky, Steven Fazzari and Dimitri B. Papadimitriou, eds. (Armonk, NY: M.E.

    Sharpe, 1992). The discussion in this section draws on those references,plus my own memories.

    [4] Minsky, “Beginnings,” in Kregel, 1988, 178.

    [5] Minsky, “Beginnings,” in Kregel, 1988, 172.[6] 明斯基认识很多第二次世界大战后的诺贝尔经济学家，包括萨缪尔森、弗兰科·莫迪利

    安尼、托宾、罗伯特·索洛、肯尼斯·阿罗等。遗憾的是，他与诺贝尔奖无缘，主要因为他是非

    主流经济学家，而且不再为著名学术杂志投稿。尽管在早年的学术生涯里，他在许多高级学术

    刊物也发表过文章，但他很快就对这类杂志要求的那类简单数学模型感到厌恶。他发现自己能

    更好地用语言而非数学模型来解释更为复杂的经济学理念。这也可能是为什么克鲁格曼在阅读

    了1986年明斯基的著作后抱怨其“文风晦涩、文章冗长”。大部分经济学理论比较简单，因此便

    于建模。但很重要的一点是，数学建模限制了理论发展。与凯恩斯一样，明斯基放弃了数学

    (两人均获得了数学学士学位)，因此能充分开发更复杂的理论。不幸的是，现代的经济学家

    习惯于“晦涩文风”，而克鲁格曼坦率地评论称：“我需要花几十年时间才能真正理解凯恩斯的观

    点。”

    [7] 参见：John G. Gurley and Edward S. Shaw, Money in a Theory of Finance(Washington, DC:

    Brookings Institution, 1960)。明斯基认可格利和肖所坚持的，不明显划分商业银行和明斯基所称

    的“非银行的银行”(后来被保罗·麦考利称为影子银行)的理念。明斯基深受格利和肖的影响，认为非银行的银行所发行的债务与银行存款展开竞争。正如明斯基后期所称的，任何人均能创

    造货币。

    [8] Last year’s version was held at the National Press Club in Washington, DC,on April 11 and 12,2014.

    [9] 此领域的著作多在其去世后才出版。Minsky, Ending Poverty: Jobs,Not Welfare,(Annandale-on-Hudson,NY: Levy Economics Institute,2013). http:www.amazon.comEnding-

    Poverty-Jobs-Not-Welfaredp1936192314ref=sr_1_1?ie=UTF8qid=1366125357sr=8-1keywor

    ds=ending+poverty+jobs+not+welfare.明斯基的主要研究领域

    明斯基因提出金融不稳定假说(Financial Instability Hypothesis，简

    称FIH)而享誉于世，但他的贡献不局限于此。本部分还将简要介绍他

    在以下三方面的成就，分别是货币与银行业、“最后雇主”(employer of

    last resort)建议以及经济长期发展领域的观点。下面我们对他的主要研

    究领域进行简单介绍，随后的章节会对具体内容展开详细分析。

    货币与金融机构

    在格利和肖之后，明斯基对货币创造采用了更广义的方法，提

    出“每个人都能创造货币，问题是如何接受这一理念”。[1]

    货币实质上是

    货币账户的一种借据，但是货币是分层次的，一些货币的接受程度好于

    其他货币，其中财政部和央行发行的票据位于货币金字塔的顶端。

    明斯基认为银行业是“接受”借据的重要机构，代表客户进行支付并

    持有负债。银行在自身账户中开展支付，随后通过中央银行储备金进行

    清算。此外，“因为银行家与商人具有同样的本性，寻求利润的银行家

    会利用各种方式为客户服务，而这种行为强化了系统的不平衡压力。反

    之，若资本性资产的价格降低，银行家提供融资的兴趣也会随之减

    少”。[2]

    换言之，货币供给的扩张与收缩随着银行家对客户需求的满足

    而产生顺周期性。当经营形势良好时，企业很容易获得贷款；而当前景

    暗淡时，银行不愿意放贷。

    在他第一批公开发表的文章中，[3]

    明斯基分析了美国“联邦基金”市场(“fed funds” market)的发展状况，联邦基金市场是一家银行对另一

    家银行出借准备金以满足清算以及法定准备金要求的银行间市场。当

    时，这是相对较新的金融创新。大多数人认为准备金的数量限制了银行

    放贷，因为银行需要在贷款之前积累准备金以确保自身不会存在资金短

    缺。

    然而，明斯基却认为，银行通过联邦基金市场主要是为了更有效地

    利用准备金。银行都不愿意持有任何超额储备，它们愿意按一定的利率

    出借超额储备给其他需要的银行。为此，造成美联储很难影响借贷行为

    或者通过限制储备金数额影响“货币创造”。按照明斯基的观点，银行贷

    款不由它们所持有的储备所决定，而由银行放贷意愿以及客户借款意愿

    所决定。如果银行需要储备金以满足清算或者法定准备金要求，那么银

    行会直接在联邦基金市场借贷。

    由此可以看出，中央银行若想要影响银行放贷行为，那么必须影响

    银行的放贷意愿以及借款人的借款意愿。例如，中央银行可以提高银行

    放贷标准(即银行对于借款人资质的审核标准)，从而促使银行提高对

    抵押担保物以及对借款人信誉的要求。中央银行还可以提高利率以抑制

    银行贷款。通常，中央银行不通过控制准备金数量，而通过设置利率目

    标以实现信贷调控。

    明斯基在20世纪60年代为美联储开展相关课题研究，研究结论是中

    央银行应该通过贴现窗口提供准备金，从而促使银行从中央银行直接借

    款，而非从其他银行借款或者通过中央银行公开市场购买来筹措资金。

    明斯基更倾向于推动银行使用贴现工具，促使银行在借准备金时公

    开“账户”(对美联储提供其资产状况)。

    银行通过选择可用于“贴现”的合格资产，向中央银行贴现窗口提供

    资产以借用准备金。这种方法便于中央银行更紧密地监测银行，并通过

    制定准备金贷款的抵押品要求提升银行的安全性。然而遗憾的是，美联储选择了另一个方式，逐步放弃使用贴现窗

    口，转而更多使用公开市场操作。美联储实际上采取了货币主义学者的

    建议，如米尔顿·弗里德曼建议美联储应控制准备金的数量，但让市场

    决定准备金在银行之间的分配以及准备金的“市场价格”(利率)。在20

    世纪80年代，美联储甚至采取了弗里德曼式的操作规则，即保持准备金

    与货币供给以固定速度增长。所有这些操作模式均与弗里德曼“自由市

    场”观点吻合。

    现在看，当时的政策选择是完全失败的。明斯基如果能看到现今所

    有中央银行均运用隔夜利率作为政策目标(他所倡导的)，想必会很开

    心，中央银行仍坚持“不插手”的准备金政策，主要依赖公开市场操作而

    非明斯基所提议的贴现窗口来调节准备金供给。这种模式降低了明斯基

    原本期望的中央银行对商业银行的监管能力。

    如果美联储在刚进入21世纪的最初几年内能紧密观测银行资产负债

    表，那么将会发现商业银行所累积的问题资产。通过贴现窗口对商业银

    行提供贷款能让美联储更详细地了解银行资产负债情况。如果美联储当

    年采取了明斯基的建议，那么可能会抑制因银行降低放贷标准、过度放

    贷所催生的无法控制的投机泡沫。

    金融不稳定假说

    银行顺周期放贷行为强化了商业周期，增加了不稳定性。对于明斯

    基而言，现代的商业周期就是金融周期。扩大支出和资产购买需要融

    资。只要银行愿意提供融资，那么产出和资产价格就会提高。这种增长

    模式能提升借款人的借款需求以及银行的放贷意愿。

    花旗集团前任CEO查克·普林斯曾这样描述这种场景，“只要音乐奏

    响，你就必须起身跳舞”。如果每个人都在放贷，那么你的银行也不得不放贷。但是当音乐停歇，你突然发现你的银行持有的是不好的、无法

    出售的各种资产。贷款、投资支出以及资产价格均崩溃下降。如果不存

    在金融的顺周期行为，我们可能还有商业周期，但是现在商业周期已经

    淡化，而债务通缩也不可能出现。我们可以把金融部门看作周期的加速

    器，而且作用于正负两个方向。

    明斯基的理论可以总结为“周期投资理论和投资融资理论”。前半句

    是凯恩斯的经典观点，即投资支出的波动影响商业周期。当企业对未来

    持乐观看法时，工厂和设备投资会增加，从而创造就业和收入。当预期

    变坏时，投资支出和就业也随之降低。

    明斯基的理论扩展在于增加了对于投资的融资理论，强调现代投资

    是昂贵的，必须获得财务融资，因此融资导致了结构脆弱性。在经济上

    升周期，获得利润的企业和银行变得更加乐观，财务结构的风险加大。

    企业期望通过借款融资获得更多的预期收入。贷款机构也能接受更少的

    首期款，以及质量稍逊的抵押品。

    在经济繁荣期，金融机构创新开发出更多新产品，更巧妙地应对监

    管当局的规则与管理制度。借款人外部融资更多(主要依赖借款而非储

    蓄或留存收益)，也更倾向于发行波动性较大的短期债券(可能需要滚

    动发行或续发，贷款方不愿意对该类企业放贷，因此存在风险)。随着

    经济不断升温，中央银行提高利率抑制风险，由于企业大量依赖短期融

    资，借款者面临高昂的负债成本(企业无法用短期融资“锁定”利率)。

    明斯基对金融头寸的脆弱性提出了著名的分类。最安全的被称

    作“对冲”融资(“hedge” finance，这与现在所称的对冲基金没有联

    系)。在对冲头寸中，预期收入足够偿付到期负债，包括利息与本金。

    而“投机”头寸是指预期收入足够偿付利息支出，但是本金部分需要滚动

    发行。“投机”在这种意义上是指，收入必须增长，必须获得再融资，或

    者能出售资产以偿付本金。最不安全的是“庞氏”头寸(“Ponzi” position)[4]

    ，庞氏头寸是指收

    入甚至无法偿付利息，因此负债方必须不断依赖借款来偿付利息(贷款

    余额随着贷款到期持续增长)。如果收入下滑或者利率提高，那么投机

    头寸会转变成庞氏头寸。近期的金融危机表明，庞氏融资也可能是金融

    业放贷标准不断放宽所导致的结果。很多家庭在刚进入21世纪的最初几

    年内均是通过庞氏融资获得住宅抵押贷款，它们的收入水平无法满足贷

    款偿付需要。

    庞氏头寸是一种内生隐患。只有当贷款方允许贷款额持续增长时，才能避免贷款违约。在超过一定界限后，贷款方会通过强制违约减少损

    失。

    在商业周期中，脆弱性随之产生，整个系统面临来自方方面面的危

    机冲击：收入可能低于预期，利率上升，贷款方缩减贷款，或者知名企

    业或银行无法按期偿付。正如金融体系会助长经济繁荣一样，金融体系

    也会加速经济崩溃，债务方需要减少投资支出，出售资产以偿还合同款

    项。

    投资减少，收入和就业也随之缩减。随着资产出售，资产价格一路

    下跌。在极端情况下，欧文·费雪在大萧条时所提出的债务通缩可能出

    现资产价格暴跌、财富缩水，而大量的银行倒闭也可能出现。这促使人

    们和企业减少开支，而产出和就业也急剧萎缩。

    然而，受到早期在芝加哥求学时的制度主义经济学派影响，明斯基

    认为制度约束的“上限与下限”有助于缓冲经济周期。尽管部分机构自身

    还设置约束，但是最明显的制度约束还是来自政府，如政府要求在股价

    下跌过快时暂停交易的股市规则，就有助于减慢通缩过程。

    最著名的约束性机构是大政府与大银行。前者通过逆周期预算实现

    经济稳定。经济繁荣时期减少开支，提高税收；经济下滑时期加大开

    支，减少税收。因此，扩张时期的预算盈余和衰退时期的预算赤字能影响经济周期。明斯基认为，在经济衰退时期政府预算赤字上升没有任何

    错误，实际上，这种预算赤字对于避免经济衰退加剧演变成经济萧条是

    非常必要的。

    中央银行可以尝试在经济繁荣期限制贷款(尽管明斯基持怀疑态

    度，因为追逐利润的银行会根据约束开展创新，联邦基金市场就是这类

    创新之一)。更重要的是，中央银行可以在金融危机来临时充当最后贷

    款人。中央银行应对需要满足公众提款需求的银行提供准备金贷款。实

    际上，明斯基提倡向更多类型的金融机构提供贴现窗口，包括“非银行

    的银行”(即现在所称的影子银行)。这种贷款机制能避免金融机构挤

    兑，避免银行为了应对公众提款而不得不廉价贱卖各类资产。

    按照明斯基的理论，这次全球金融危机没有发展演变成20世纪30年

    代的大萧条，主要是因为大政府预算赤字猛增(达到1万亿美元)以及

    大银行(美联储)以前所未有的规模出借准备金。明斯基可能会说，财

    政赤字的规模应该更大些，美联储的反应应该更迅速果断些。他可能会

    指责华盛顿(以及伦敦、日本和欧洲货币联盟)在经济仍处于复苏过程

    中时，太快退出财政刺激。然而，他肯定会认为大政府和大银行是避免

    全球在2008年后进入全面萧条的最主要的机构因素。

    “最后雇主计划”

    尽管明斯基对于贫穷和失业的相关研究并不出名，但是从20世纪60

    年代到70年代中期，他在这一领域开展的研究数量基本与在金融不稳定

    领域相仿。虽然不明显，但是两个领域存在一定关联。明斯基相信减少

    失业、贫穷和不均衡有助于促进金融稳定。

    在伯克利，他与劳动经济学家一道提出反贫穷战略，认为就业比福

    利更重要。明斯基批评约翰·肯尼迪和林登·约翰逊政府的“向贫困宣战”中的观点，告诫说若不能有效创造就业，即使创造了福利型、边缘

    化的阶级，也不能减少贫困。他提出，对每个低收入家庭若能提供一个

    全职就业机会，即使是最低工资，那么也能使三分之二的贫困家庭生活

    在贫困线之上。[5]

    此外，他估计推动失业人群重新工作所创造出的产

    出，将不局限于新工人的额外工资所增加的GDP(国内生产总值)而创

    造出的额外消费。

    明斯基提出只有建立了“最后雇主”制度，法定的最低工资才是“有

    效的”，否则对于失业人群而言，实际最低工资就是零。因此，他建议

    政府应为那些做好准备的、愿意接受最低工资的人群提供就业机会。只

    有政府有能力以最低工资及“无限的弹性”提供就业。

    明斯基期望政府能制订工资计划，并雇用所有准备工作并乐于接受

    最低工资的人，他称之为“最后雇主计划”。在某种意义上，无论是私人

    部门还是政府部门只要提供略高的待遇，那么求职者就会接受。你也可

    以说该计划为社会提供了“就业大军”，因为雇主只要愿意支付略高于最

    低水平的薪酬，就能雇到员工。在明斯基看来，这比马克思“失业大

    军”要好，因为失业者缺乏技能，在找工作过程中还会形成不良习惯。

    政府作为“最后雇主”就像是压轴角色，跟中央银行作为最后贷款人

    的作用类似。最后贷款人是对资产价格设置下限(对银行放贷以避免银

    行廉价售卖资产)，最后雇主是对工资设置下限(任何希望工作的人均

    能获得最低工资待遇)，也对总需求和总消费设置底线。通过这种方

    式，逆周期的财政政策得以强化(在经济衰退时期，政府增加在促就业

    方面的开支；当工人受雇于私人部门时，政府缩减相关开支)，对逆周

    期的货币政策干预形成补充。

    明斯基坚持认为，最后雇主计划中的工人会做有益的事情，并在工

    作当中获得技术。他对美国总统罗斯福推行的新政计划中的多个就业项

    目开展建模。实际上，他还亲身参与很多项目，他曾经作为保罗·道格拉斯教授(后来成为美国议员)的助教，估算柯布-道格拉斯生产函

    数。

    明斯基并不倡导“创造工作”，因为这会挫伤工人的锐气，是不高明

    的政治手段。与凯恩斯一样，明斯基非常确信，这类工人能做的工作很

    多，如维修公园和校园地面，改善环境(清洁、造林、翻新房屋以提高

    能源效率)以及其他很多的公共服务(包括对老年人提供上门送餐服

    务，以及为儿童提供游乐安保服务)。

    明斯基认为，最后雇主计划是20世纪60年代凯恩斯学派提倡的政府

    拉动投资政策之外的另一项有助于经济稳定的政策选择，而且能增加社

    会底层人士的福利水平。在明斯基看来，政府刺激投资的模式会形

    成“应变”不稳定性的政策，政府刺激需求以降低失业，随后又不得不削

    减开支、提高税收以应对刺激政策所导致的通货膨胀。政府在刺激投资

    推动经济发展的过程中，可能会增加金融不稳定性，因为部分投资资金

    来自私有部门发债。当政府试图冷却经济时，企业(和家庭)会难以负

    担在经济繁荣时形成的负债。因此，明斯基认为自己的建议比凯恩斯学

    派的主张更胜一筹。

    经济的长期发展

    尽管明斯基的金融不稳定假说通常被解释为经济周期理论，但是他

    也提出了经济长期发展变化的理论，主要关注第二次世界大战以来的经

    济变化。在此我们快速回顾总结明斯基的观点，后文会详细阐述。

    明斯基认为，资本主义历经多个发展阶段，每个阶段均有不同的金

    融结构。19世纪见证了商业资本主义(commercial capitalism)，这种表

    述由鲁道夫·希法亭提出，当时投资银行盛行并主导金融界。此阶段的

    一个突出特点是企业通过长期外部融资来购买昂贵的资本性资产。这种融资结构的风险较大，因为长期融资只有经历长周期而且所投资的项目

    必须有回报后才能偿付。这种资本主义进程最终坍塌，走向大萧条，明

    斯基视之为金融资本主义的失败。

    第二次世界大战后我们又看到了另一种新型资本主义——“管理型

    的福利国家资本主义”，金融机构被新政改革约束，大型寡头企业的投

    资来源主要依靠留存收益。[6]

    私有部门负债很少，但是战争融资中的政

    府负债非常庞大——为家庭、企业和银行提供了安全资产。失业率很

    低，而政府建立了社会安全网以安置照顾贫困者和老年人。这种体系的

    融资结构稳健，但是可能因为前面讨论过的大政府和大银行问题而导致

    深度经济衰退。

    然而，第二次世界大战后相对稳定繁荣的最初几十年内，人们积蓄

    了大量的储蓄，而且更具冒险精神，产生了“货币经理资本主义”。在这

    种资本主义阶段，主要的金融体系成员是“受管理的货币机构”，而管理

    较松散的“影子银行”，如养老金、对冲基金、主权财富基金和大学捐赠

    资金等则拥有巨量资金，寻找高额投资回报。金融工程师所开发出的各

    类创新刺激了私有部门债务收入比明显增长，而且对波动性较强的短期

    融资工具更为依赖。

    很多人注意到这种发展变化，并用各种术语来描述这种资本主义阶

    段。批评者称为之金融化和赌博资本主义(Casino Capitalism)，而支

    持者称之为所有权社会和新自由主义。金融的主导作用日益超过实体经

    济，社会顶层的少数人(1%)拥有大量的收入与财富，政府管理减

    少，鼓励大型金融机构的“自我监管”，负债比率、负债数量不断提高，国际贸易和资本流动障碍废除。

    由于这些变化，金融体系逐渐出现问题。美国第二次世界大战后的

    首次金融危机发生在1966年(市政债券市场)，但通过政府的迅速干预

    得以解决。这就形成了一种模式，20世纪70—80年代危机频繁发生，但政府每次都进行救助。因此，政府干预催生了更具风险的金融结构，金

    融机构的各类尝试探索更多。随着金融危机越来越严重，政府救助所需

    要的投入也越来越大。

    最后，全球金融危机在2007年爆发，很多人称之为“明斯基时

    刻”或“明斯基危机”。遗憾的是，大部分分析观点仍主要依赖金融不稳

    定假说而非他的经济发展阶段理论。就这点而言，他们并未意识到这是

    整个金融体系的崩溃，并非普通的金融危机。

    明斯基坚信，如果金融体系的脆弱性积累经历了很长时间的发展变

    化，那么除非开展关键改革，否则经济的短暂复苏则预示着未来会出现

    更严重的经济崩溃。例如，1929年的大萧条终结了金融资本主义阶段。

    解决金融体系问题的唯一方法就是彻底改革，譬如新政改革。除此之外

    的其他措施都只会使经济再次出现崩溃。

    2007年垮掉的是“货币经理资本主义”。很重要的是，用明斯基的方

    法，会发现这一阶段与1929年垮掉的“金融资本主义”很相似。“金融资

    本主义”垮掉后出现了大萧条，这使得政府出台了新政，对经济特别是

    金融体系进行彻底变革。

    两个阶段有什么区别？明斯基的回答在于大政府和大银行。大政府

    是指联邦政府在经济中的比重，从占GDP的3%上升到20%。大政府的大

    预算意味着能够通过逆周期的支出计划对经济下滑提供缓冲。大银行指

    的是美联储，会适时干预、支持金融机构和金融市场发展。

    尽管美联储成立于1913年，但是1929年大萧条前其作用非常有限。

    大萧条后的10年内，半数银行破产(很多破产速度很快)。然而，2007

    年后美联储的功能不断扩展，不仅能救助银行和其他金融机构，而且能

    通过购买市场不愿意持有的资产直接干预金融市场。

    在随后的几年中，美联储累积发放了29万亿美元贷款用来救助金融体系，这一数额两倍于年度GDP。[7]

    无论怎样，这不失为好的政策。这

    次前所未有的干预避免或者至少推迟了更严重的经济崩溃。此外，大政

    府下的预算赤字每年增长1万亿美元，这刺激了总需求。迄今为止，这

    些干预措施避免了再一次出现大萧条。

    但是，明斯基的分析模式会让我们担心，这些政策究竟在多大程度

    上有助于经济重返稳定，政策本身就容易造成不稳定!金融市场参与者

    会调整预期，认为一旦出现任何问题，政府会进行救助。讽刺的是，干

    预措施的成功反而鼓励了更多的冒险行为。

    在大萧条之后，市场参与者变得非常谨慎，在数十年内规避风险，直至上次金融崩溃的记忆逐渐模糊。这次，尽管导致大损失的风险行为

    没有再次发生，但各类其他冒险行为重新快速出现。截至2012年，很多

    反映金融脆弱性的指标(包括负债与销售收入比率、股价与销售收入比

    率)重新达到2007年的水平(甚至更高)。在全球金融危机前盛行的一

    些危险性的金融操作重新流行。低门槛贷款(限制很少的贷款，如放松

    对抵押品和收入的要求)、“实物支付”债券、垃圾债券、高收益担保债

    务凭证越来越多，而且很多人认为有效市场定价机制下可以降低贷款标

    准。

    我们是否会面临又一次大的金融危机？我们并不确定，但是明斯基

    的理论告诉我们，这是有可能的。而且，他的理论对于重塑金融体系以

    及恰当设置经济稳定器提供了重要指导，能减少危机在不久的将来所发

    生的可能性。

    受制度主义学派的影响，明斯基认为有“57种”资本主义，因此货币

    经理资本主义会被更新、更稳定的其他资本主义形式替代。然而，正如

    他所主张的，对于资本主义的内在不稳定性，并不存在一劳永逸的解决

    方案。

    为此，明斯基的观点仍旧非常重要。在本章的最后部分，我们会给出明斯基的政策建议。

    [1] Hyman P. Minsky, Stabilizing an Unstable Economy (New York: McGrawHill,2008): 255.

    Originally published in 1986 by Yale University Press, New Haven, CT.

    [2] Minsky, Stabilizing an Unstable Economy, 255.

    [3] Minsky, “Central Banking and Money Market Changes,” Quarterly Journal of Economics 71,No. 2 (May 1957): 171–87.

    [4] 庞氏头寸是根据臭名昭著的诈骗犯查尔斯·庞兹(Charles Ponzi)命名的，查尔斯·庞兹

    创造了金字塔销售模式，与近年来美国伯纳德·麦道夫(Bernie Madoff)的诈骗手段类似。

    [5] 斯特凡妮·贝尔与雷修正了明斯基的著作，论证了全职工作对于减贫的重要性(第5章讨

    论)。 Stephanie Bell and L. Randall Wray, “The War on Poverty after 40 Years: A Minskyan

    Assessment,” Public Policy Brief No. 78, June 2004, http:www.levyinstitute.orgpublicationsthewar-

    on-poverty-after-40-years.

    [6] 在欧洲，该资本主义阶段通常被称为社会民主制。尽管新政兴起于美国，但大部分西方

    发达国家所采取的金融机构监管政策与美国类似。

    [7] L. Randall Wray, “Ford–Levy Institute Projects: A Research and Policy Dialogue Project on

    Improving Governance of the Government Safety Net in Financial Crisis,” Levy Economics Institute

    Research Project Report, Annandale-on-Hudson,NY: Levy Economics Institute, April

    2012.http:www.levyinstitute.orgford-levygovernance.改革资本主义

    明斯基对改革资本主义制度提出了大量建议，以使资本主义制度更

    稳定、更公平。以下是他的主要政策建议总结。本书的后续章节将更详

    细介绍他对货币经理资本主义以及经济的过度金融化等问题的具体建

    议。

    大政府(规模、支出、税收)

    根据明斯基的观点，政府必须是大政府，确保预算的上下波动足以

    抵消私人投资的波动。这种界定意味着政府支出应大致“等于或大于私

    人投资规模”。[1]

    与凯恩斯一样，明斯基相信，私人投资波动最剧烈的

    部分是厂房和设备的投资。如果是大政府，且预算支出逆周期波动，那

    么就能抵消私人投资的波动，并稳定总需求。按此标准分析，美国联邦

    政府财政支出约占GDP的五分之一，绝对属于大政府(因为政府支出完

    全超过私人投资)。

    明斯基给出上述建议时，美国与国外贸易基本平衡而且家庭消费基

    本稳定(家庭收入变化对消费影响有限)。然而，国际贸易逐渐变得更

    加重要，而贸易赤字的波动给美国经济带来了更大的不稳定。[2]

    此外，家庭消费的稳定性有所下降，家庭消费更多依赖融资，这是明斯基在20

    世纪90年代初开始意识到的。在经济下行期间，消费者减少借款和支

    出，情况变得更糟糕。

    因为上述原因，大政府的预算可能需要超过私人投资开支。这意味着，如果社会处于充分就业状态，则预算应该约为GDP的20%；如果未

    充分就业，私人投资支出可能略高于GDP的20%，而税收收入可能减

    少；如果超过充分就业，税收收入会超过GDP的20%，而私人投资可能

    会较少。财政预算的逆周期波动会减少经济繁荣期的需求，并增加经济

    衰退期的需求，这有助于抵消私人投资的波动。

    对于税收，明斯基相信，大部分税收会引发通货膨胀，因为税收增

    加了成本。特别是，他认为雇主需要支付的社会保障税和企业收入税是

    成本转嫁价格。[3]

    此外，明斯基担心，工资税会刺激资本取代劳动力

    (更多的机器，更少的工人)。为此，他建议减少企业收入所得税以及

    工资税中雇主的承担比例。

    他建议考虑征收更广范围的增值税(消费中有销售税，在欧洲很普

    遍)。他还建议通过加大征收“过失”税等做法影响市场行为。特别是，他提倡提高石油税以减少石油的使用。

    就业措施与通货膨胀

    明斯基希望，除国防和老年、遗属、残疾以及医疗保险

    (OASDHI)之外的转移支付，应重新安排就业计划、儿童津贴以及公

    共基础设施的支出顺序。[4]

    他认为就业计划可以替代除老年退休外的其

    他转移支付，从而大幅缩减非国防开支。

    最后，他建议不对转移支付做最低生活费调整，以便通货膨胀推动

    政府预算趋于平衡(通过“等级提高”增加税收收入，同时避免社会支出

    的自动增长)。这有助于在经济实现充分就业时减少通胀压力。

    明斯基希望减少转移支付(如“福利”、食品券和非就业补偿)，部

    分原因是，他坚信这些转移支付可能使经济出现通货膨胀。[5]

    在他看来，总需求在整体上决定了价格基于生产总成本(主要是工资)的涨价

    程度。因为社会支出使人们获得额外收入，并在总供给基本不变的情况

    下增加了总需求，因此成本之外的价格增长较为明显。随着转移支付相

    较于产出的增加日益增多，价格也随之上涨。

    如果政府支出能从不增加供给、只拉动总需求转变成同时提高总需

    求和总供给，那么价格会降低。特别是，公共基础设施的兴建以及通

    过“最后雇主计划”提供就业(而非福利)能通过增大供给，提高需求，从而降低通货膨胀水平。

    公司改革

    尽管组建公司在资本性资产极其昂贵的经济中是必要的，但是在明

    斯基看来，这种制度安排“便于公司不再依赖股东融资，并获得特别资

    产……因此，公司，原本作为将对冲融资拓展为长期资本性资产的机构

    组织，也可能变成投机融资的工具——因为公司既有利于资本密集型生

    产，也可能助长投机融资，因此造成经济不稳定”。[6]

    明斯基想表达的

    是，组建公司能为投资提供资金，因为公司可以发售股票。然而，现代

    的股票市场却更多用于投机——并非为开展股权融资。

    他相信自己所提倡的政策会降低“不稳定性，从而提升公司的经营

    能力”。他所提出的政策包括减少公司收入所得税，这可能导致公司更

    推崇债务融资而非股权融资，而且杠杆收购会增加目标收购的负债率

    (因为利息有税收优惠，因此借款备受鼓励)。他还大力提倡那些有利

    于在实物资本投资中投入更多劳动力的政策(如减少雇主应负担的工资

    税份额)。高就业率对于经济发展具有稳定性，因为能更多地推动消费

    增长而非投资增长。市场势力

    逆周期政府预算赤字能确保企业实现利润，从而兑付债务。明斯基

    认为在整体宏观层面没有其他政策能替代大政府预算以稳定经济。但

    是，应该允许个别企业或银行破产，否则就没有市场纪律了。

    在明斯基的观点中，获得市场支配力量的基本动力是能为负债获得

    足够的定价权。在小政府资本主义制度中(我们曾经在第二次世界大战

    之前经历过这种资本主义阶段)，共谋和政府政策是在需求不足时维持

    价格稳定的手段。然而，在大政府资本主义制度中，政府赤字能维持企

    业盈利，“因此政策不需要鼓励市场支配从而维持企业利润”。[7]

    实质上，明斯基担心垄断经济的不利因素，因为这可能会导致企

    业“大而不能倒”。因此，他支持那些减少“大公司”的政策主张；特别

    是，他相信那些有利于中型银行发展的政策也同样会使中型企业受益，因为银行规模在很大程度上决定所服务的客户规模——大银行服务大客

    户，而中型银行服务中型规模的客户。“拥有众多小型和独立银行的分

    散化银行体系[8]

    有利于形成以中小企业为主的产业结构。”[9]

    要形成该体系，相关的激励政策包括减少业务分类，如商业银行和

    投资银行(以便中小型银行能为中小型客户提供较丰富的服务)，统一

    并提高资本资产比率(这有利于小银行，因为它们通常相关比率较

    高)，并放开行业准入。

    明斯基认为产业政策不仅有利于支持小型公司发展，而且也有助于

    使用资本密集型生产技术。小公司倾向于更多使用劳动密集型技术，因

    为它们融资购买长期、昂贵的资本性资产的能力较弱。

    他还鼓励对特定市场实施监管和政府干预。尽管他赞同“竞争性市

    场是提高效率的机制”这一正统说法，但是他也表示“如果不考虑市场势力或外部性的存在，市场是产品和过程的恰当监管者。只有当两者都存

    在时——可能由于政府也可能由于市场进程——才有必要实施监管以约

    束其影响力”[10]。因此，“产业政策应该有助于推动形成竞争型产业格

    局，有利于融资、援助，并有利于培养有技能的、多产的劳动者，这才

    是相当可取的”[11]。需要提及的是，他把这一见解归功于芝加哥大学老

    师亨利·西蒙斯的影响。

    明斯基还将产业政策看作对反托拉斯指控的另一种可行政策选择，他认为这种指控是无效的，因为人们无法创造出只允许小型公司繁荣发

    展的市场环境。

    [1] Hyman P. Minsky, Stabilizing an Unstable Economy (New Haven, CT:Yale University Press,1986； New York: McGraw-Hill,2008), 297.

    [2] 对此现象进行全面解释比较复杂。贸易平衡是影响经常账户均衡的主要因素。现在不深

    入分析的原因在于，如果一国出现经常账户赤字但政府预算均衡，这意味着国内私人部门为赤

    字(支出大于收入)。私人部门赤字意味着不稳定，因为它们需要私人部门进一步增加负债。

    这恰好勾勒了美国自20世纪90年代末直至全球金融危机的情况。若经常账户出现赤字，为了避

    免私人部门赤字，则政府预算赤字至少应该等于经常账户赤字。这种要求解释了在规划大政府

    的合理规模时必须要考虑贸易均衡——政府赤字能抵消投资波动，但也会抵销经常账户赤字。

    一旦我们考虑上述因素，就会发现在美国，联邦政府支出应该接近于GDP的25%，而税收应该

    平均为20%，这意味着预算赤字会保持在正常水平。

    [3] 明斯基，稳定不稳定的经济，1986，p.305

    [4] 明斯基，稳定不稳定的经济，1986，p.308

    [5] 明斯基，稳定不稳定的经济，1986，p.313

    [6] 明斯基，稳定不稳定的经济，1986，p.316

    [7] 明斯基，稳定不稳定的经济，1986，p.318

    [8] 注意此处明斯基提到的是《格拉斯-斯蒂格尔法案》，该法案将投资银行业务从商业银

    行业务中隔离。实际上，这种业务隔离于1999年终止。然而，这令大银行受益，几年后这些银

    行成为导致全球金融危机的主要机构。

    [9] 明斯基，稳定不稳定的经济，1986，p.319

    [10] 明斯基，稳定不稳定的经济，1986，p.329

    [11] 明斯基，稳定不稳定的经济，1986，p.329第2章 宏观经济与未选择的道路

    正如经济理论中从来不曾真正有过凯恩斯革命一样，从来也不曾真

    正有过凯恩斯政策……从凯恩斯政策制定和推崇者那里，能吸取借鉴的

    无非是对深度萧条时期的经济分析，以及赤字融资的政策工具。

    ——明斯基，1986，p.291[1]

    我们首先回顾主流经济学理论，以帮助我们理解为什么主流经济学

    无法预测危机的到来。随后，我们会讨论主流经济学是如何借鉴凯恩斯

    经济观点的，他的观点是一种思想革命。在某些重要领域，凯恩斯革命

    失败了，然而，这深刻影响了明斯基。为此，用凯恩斯经济学理论解读

    主流学派的错误非常具有分析价值。

    [1] Hyman P. Minsky, Stabilizing an Unstable Economy (New Haven,CT: Yale University Press,1986).全球经济危机前的主流经济学理论

    在我们深入探讨明斯基的方法之前，有必要快速回顾一下他所批判

    的主流经济学理论。我们早前介绍过，明斯基离开芝加哥大学前往哈佛

    大学完成研究生阶段的学习。芝加哥大学当时是制度经济学的发源地

    (随后才变成米尔顿·弗里德曼货币主义学派的堡垒)，而哈佛大学是

    凯恩斯经济学的重要中心之一。

    在哈佛大学，明斯基被指派担任阿尔文·汉森的助教。汉森可以被

    称作“美国的凯恩斯”，因为他对于改进推广主要的凯恩斯模型[1]

    发挥了

    重要作用，著名的IS-LM模型[2][3]

    逐步出现于所有宏观经济学教科书

    中。明斯基发现汉森分析凯恩斯的方法“太过机械化”，而他也指责“凯

    恩斯主义者”“缺乏勇气”，因为他们并不认可收入再分配(从富人到穷

    人)是提高总需求(因为与富人相比，穷人开支更多、储蓄更少，再分

    配应该能提高消费需求)的一种方法。因此，尽管凯恩斯本身的理论对

    于明斯基建立自己的方法非常重要，但是他拒绝认可“凯恩斯主义者”所

    推广的那些理论。

    与明斯基一样，很多其他学者也质疑究竟“凯恩斯主义者”的理论和

    政策在多大程度上遵循了凯恩斯的基本理论。[4]

    很快，在第二次世界大

    战后，宏观经济学家提出将“凯恩斯主义者”的IS-LM模型，与基于个人

    理性效用和利润最大化的前凯恩斯主义微观经济理论(即新古典主义学

    派对于公司和消费者行为的分析方法)相结合。[5]

    保罗·萨缪尔森称之

    为“新古典综合主义”，这成为目前宏观经济学课程的基础。[6]

    宏观理论在20世纪60年代持续发展，詹姆士·托宾提出了资产组合理论，唐·帕廷金提出实际余额效应，该理论使劳动力市场成为主导，还有菲利普斯曲线(反映失业率与通胀率之间的交替关系)也进一步补

    充了希克斯的IS-LM模型。[7]

    同样，基于综合观点的“凯恩斯主义”政策

    也在战后逐步发展，最终成为肯尼迪政府的主要管理理念。

    自20世纪50年代开始，米尔顿·弗里德曼将货币主义理论发展成与

    凯恩斯主义对立的“自由主义”理论，凯恩斯主义主要依赖政府干

    预。[8]

    20多年来，“凯恩斯主义者”与“货币主义者”的方法是经济学争论

    的两大焦点。凯恩斯主义者推崇财政政策的相机微调，而货币主义者更

    提倡规则性的货币政策。

    然而，货币主义观点很快被新古典综合主义吸纳整合，因此凯恩斯

    主义者与货币主义者的“大争论”演化转变成针对参数(投资的利率弹性

    和货币需求的收入弹性)和政策主张(相机利率目标或货币增长原则)

    的争论。

    在上述两大理论方法中，货币和金融机构均只发挥了简单作用，而

    货币从长期看是“中性的”，实际变量只决定价格水平。在短期内，货币

    可能是非中性的(影响决策)，因为工人和公司可能将名义价格上涨错

    误理解为实际或相对价格上涨。

    例如，如果你的每小时工资上涨了10%，但是购买的所有商品价格

    也提高了10%，那么“实际”或者相对价格并没有改变，而你也不应该改

    变行为。假若你忽略了价格通胀而受“愚弄”，你可能会因为上涨的名义

    工资而愿意工作更长时间。令人惊奇的是，人们受“愚弄”的程度成为20

    世纪60年代后主流经济学观点分化的最大争议。

    争论的焦点在于货币供给的增加能否简单推动价格上涨(不改变行

    为)或者能否推动实际支出和收入增长。相对应的，如果中央银行减少

    货币供给，这会降低价格，那么工人能否接受名义工资减少？或者会因

    为错将减少的名义工资(物价也降低)看作实际工资下降而要求减少工作时间呢？

    对于政策是否会“愚弄”大众这一问题，货币主义者认为很难欺骗工

    人和公司，而凯恩斯主义者则认为这很简单。

    主流凯恩斯理论将凯恩斯观点简化成黏性工资和价格，即工人固执

    地拒绝工资降低是造成失业的主要原因。凯恩斯主义者认为解决失业问

    题应该刺激总需求(加大政府支出并配合减税，或者通过增加货币供

    给，尽管“凯恩斯主义者”认为这种方法不太有效)，但这会导致通货膨

    胀，而使工人误认为他们的实际工资已经提高从而延长工作时间。同

    时，雇主也误认为不断上涨的价格表明需求增加从而会雇用更多的工

    人。

    因此，折中方案就是更多就业但价格也更高。政策制定者不得不在

    失业与通胀之间做出选择。

    “货币主义者”反驳认为，这种方法只能暂时奏效。克林顿总统曾

    说：“你可以暂时愚弄所有人，并一直愚弄部分人，但是你无法一直愚

    弄所有人。”因此，如果一项政策试图通过通货膨胀来降低失业，那么

    只会最终导致通货膨胀。“货币主义者”为此提倡限制财政政策，并对货

    币增长制定规则以确保通货膨胀处于低水平。

    20世纪70年代后期的滞胀为“凯恩斯主义者”和提倡米尔顿·弗里德

    曼规则的“货币主义者”之间的大争论画上了句号。这是因为“凯恩斯主

    义者”对于高通货膨胀和高失业率同时出现的问题没有解决方案，相关

    政策应该刺激需求来减少失业，但是也应该减少需求来抑制通货膨胀。

    他们对于滞胀束手无策。政策制定者选择了“货币主义者”的建议，即根

    据一定的规则控制货币供给增速。

    但是，“货币主义者”在20世纪80年代早期也遇到了挫败，当时美联

    储在主席保罗·沃尔克的领导下，试图实现货币增长目标(与弗里德曼的主张一致)，但却多次失败。因此，不仅仅是凯恩斯主义者的理论和

    政策主张令人失望，货币主义理论也面临困境。

    这使得基于前凯恩斯主义观点的更激进的理论获得发展，其中最著

    名的是新古典经济学派罗伯特·卢卡斯的理性预期说以及查尔斯·普罗索

    的实际商业周期理论等。

    正如罗伯特·斯基德尔斯基(凯恩斯的传记作家)所质疑的，“在历

    史上很少会有强大的思想致力推动这种奇特的观点”。[9]

    我们一起来看

    看他所说的“奇特的观点”是什么。

    首先，新古典理论重建了最极端的新古典经济学，引入持久的市场

    出清(包括持久充分就业)和“理性预期理论”，保证经济主体不会总是

    犯错。这种重建导致即使按照弗里德曼的货币主义政策，也很难愚弄理

    性行为者，因为预期的形成具有前瞻性，而且是基于经济的修正模型。

    这也意味着非随机性政策没有任何效果，因为行为者会立刻觉察到

    政策制定者的意图(如果政策不是随机的，也是可以预测的)，并对自

    身行为做最优化的调整。货币只能暂时发挥作用，而行为者会收集必要

    信息来区分实际与名义价格。财政政策也并非一直有效。例如，赤字支

    出具有完全的挤占效应，因为纳税人知道他们会为政府债务买单，因此

    会立即增加储蓄，使得储蓄额等于赤字额(这也被称作李嘉图等价定

    理)。

    然而，新古典理论对于商业周期的解释，依赖货币供应的随机变化

    所产生的短期非中性(导致将名义价格上涨错误理解为相对价格上

    涨)。

    实际商业周期理论通过只用实际变量构建商业周期函数最终降低了

    货币效果。随机并大幅波动的生产力是最重要的。因此该理论认为，大

    萧条并不是需求不足(凯恩斯的观点)或者错误货币政策(弗里德曼的观点)的问题，而是源于生产力的负向冲击。工人生产力突然下降，因

    此他们的实际工资也降低。工人拿着较低的实际工资，决定留出更多休

    闲时间。因此，在大萧条时期非自愿失业并未增加，人们只是因为技术

    革新降低了人工生产力而休长假，因此也同意接受工资降低。实际工资

    水平较低使得人们更看重休闲而非工作。

    这种观点中，所有行为总是最优的，所有市场总是出清的，因此所

    有观察到的商业周期根本不是周期；相反，经济遵循“有漂移的随机游

    走”。(经济会按照稳定速度增长直至受到冲击，会根据生产力增速

    等“实际”因素立刻形成新的增速。)政府对我们所说的经济衰退或萧条

    不应该采取任何措施，因为这实际上是对随机冲击的最优反应。

    由此，你不难理解为何斯基德尔斯基会称这些理论是“奇特的”——

    大萧条中的失业是“最优”选择，因为工人宁愿接受救济而非接受较低的

    实际工资。实际上，建立上述理论的学者还因此获得了诺贝尔奖。

    金融理论的发展反映出主流经济学理论的发展变化，从某种角度讲

    只有新古典理论主张货币中性，而金融业是不相关的。[10]

    只要市场有

    效，所有形式的金融均应该是等价的，无论你是使用自有资金，还是买

    股票或贷款，均没有差异。金融机构是储蓄者与投资者之间的中介，将

    储蓄有效分配给更好的项目。金融实践的改革能不断降低储蓄者所拿到

    与投资者所支付的利率之间的“差异”，鼓励更多的储蓄和投资。

    放松国内金融市场的管制(美国自20世纪60年代以来不断付诸实

    践)以及国际金融市场的全球化对于提高效率并进而推动经济增长发挥

    着重要作用。此外，市场约束金融机构，因此金融机构的自我管理是足

    够的，因为它们有动力确保各类操作是安全的。这个理论是20世纪90年

    代末要求“放开”金融管制的最主要理由。

    近年来，又出现了一个“新”新古典综合主义理论(常称为“新货币

    共识”)，接受了很多“奇特的观点”但是仍坚持“凯恩斯主义”的黏性工资和价格。斯基德尔斯基再次对这个观念予以精彩形象的批判，“他们

    已经吞掉了理性预期这个庞然大物，但依旧尽力吸收持久充分就业这种

    小概念，并建立了市场失败理论，以便政府发挥作用”。[11]

    黏性工资和

    其他的市场不完善减慢了向充分就业的靠近，提供了政策空间。

    与早期战后“凯恩斯主义政策”提倡使用财政政策来微调经济不同，该理论强调了货币政策的重要性。然而这次，主流经济学家已经放弃弗

    里德曼所主张的让中央银行来控制货币供应，而是主张让中央银行控制

    利率。

    但是目的是一致的。按照著名的泰勒法则，中央银行会根据实际通

    货膨胀率对目标的偏离以及产出缺口(潜在产出与实际产出的差异)来

    调整利率。例如，如果通货膨胀高于目标，而且实际产出超过潜在产

    出，则中央银行提高利率为经济降温。这是对菲利普斯曲线的稍事改

    进。菲利普斯曲线中，如果失业率太低，那么通货膨胀率就会高，这一

    理论对通货膨胀的关注超过失业。

    一些人提出进一步的设想，建议设定具体的通货膨胀率目标(政策

    制定者完全忽视失业因素)，而全球的部分中央银行也明确采取了通货

    膨胀目标制。不管怎样，其中的信念是，所有政府实际上的主要任务就

    是保持低通货膨胀，这会推动经济强劲增长，接近充分就业。而且，还

    有一种信念是，货币政策是非常有效的——中央银行能保持通胀水平处

    于目标区间(即每年1%~2%)，而这种政策能实现经济微调，因为市

    场会快速调整重新实现充分就业均衡。在20世纪90年代末至21世纪初

    期，出现了新的争论，通货膨胀目标制的支持者(如伯南克)认为价格

    稳定不仅能推动经济强劲增长而且有利于金融稳定。中央银行能一石三

    鸟(用利率目标实现价格稳定、产出稳定和金融稳定)。这非常难得!

    主流经济学家认为在2007年前通货膨胀目标制一直运行的很有效。

    全球的中央银行为保持低通货膨胀水平感到很自豪。美联储前主席艾伦·格林斯潘被公认为是“大师”，被称赞为不仅仅是最杰出的中央银行

    家，而且是全球最有影响力的政策制定者。

    他退休后，美联储主席的职位由本·伯南克担任，伯南克是“大缓

    和”理念的倡导者，并推动美联储在“大缓和”时代发挥了极其重要的作

    用。[12]

    通过保持低水平的通货膨胀，全球中央银行家共同成功促进了

    经济稳定(大缓和)。经济中的每个人都清楚中央银行家坚定维护稳

    定，而且所有人都期待稳定，因此我们将会实现经济稳定。

    现在我们清楚要管理预期。市场参与者知道中央银行会保持低通货

    膨胀，如果有任何经济问题，中央银行会快速采取举措恢复稳定。因

    此，这本身就对市场提供了巨大信心，即著名的“格林斯潘对策”以及随

    后的“伯南克对策”，美联储主席会尽力避免灾难发生。房地产价格上

    涨，商品价格泡沫，股票市场价格飙升，华尔街的金融机构获得巨额利

    润。

    这种理论和相关政策一直有效，直至2007年春天出现问题，或者更

    准确地说，是明显失败，因为世界经济出现了20世纪30年代以来的最严

    重危机(只有几个国家免于危机，特别是中国，中国尚未完全放开金融

    市场)。几大主要中央银行对本国市场采取措施以重建市场信心。但

    是，降低利率，甚至零利率都明显没有效果。危机日益严重，导致失业

    率不断提高，销售低迷，房地产市场出现大萧条以来的最大崩盘，而且

    一个又一个金融机构出现问题。“大师”和“大缓和”就此画上句号。全球

    金融危机暴露出常规经济学的弊端。

    要知道，我们曾经历过同样的阶段。大萧条时代推翻了主流的经济

    学理论——当时主要依赖自由放任政策。凯恩斯提出了思想革命。遗憾

    的是，革命失败了，或者至少说，被类似保罗·萨缪尔森的“折中者”改

    变了。他们吸收借鉴了少部分的凯恩斯变革理论，并将其转变成旧的新

    古典主义方法。在明斯基看来，战后宏观经济学理论中缺失了凯恩斯《就业利息和

    货币通论》中的很多重要观点。例如，战后凯恩斯主义的综合观点从未

    包括真实不确定性或者“未知性”，因此与凯恩斯对于预期的处理完全偏

    离。主流理论中忽视不确定性对于它自身的理论信念非常重要，因为它

    相信经济自身能重新恢复到充分就业时的均衡状态。

    明斯基强调应复原凯恩斯理论并对此改进修正，以便符合我们生存

    的时代特点。究竟什么是重要的？货币和金融机构发挥着重要作用，此

    外应重视不稳定，而且政府应该发挥积极作用。

    [1] 当我们谈及主流凯恩斯主义时，我们会对“凯恩斯”加引号，这也是约翰·罗宾逊所称

    的“杂牌凯恩斯主义”。

    [2] IS-LM模型通常被称为希克斯–汉森模型(Hicks–Hansen Model)，在主流经济学课程中

    常被误认为凯恩斯模型。

    [3] 1937年，约翰·希克斯创造了IS-LM模型，通过简单框架解释凯恩斯理论，该框架能用于

    比较“凯恩斯主义”和“古典主义”结论。

    [4] John Maynard Keynes, General Theory of Employment, Interest,and Money (New York and

    London: Harcourt Brace Jovanovich,1964)； new edition has Krugman’s introduction (London:

    Macmillan,1936, reprinted 2007).

    [5] 本章中，我只对传统方法的主要原则简单介绍，读者可以自行阅读引文。详尽的介绍和

    参考文献可以参见常见的宏观经济教科书。The Samuelson (1973) text is useful for the

    “Keynesian” neoclassical synthesis； for the post-1970s developments, the text by Gregory

    Mankiw,Macroeconomics, 8th ed., (New York: Worth Publishers, 2012),is good for undergraduates,and Brian Snowdon and Howard R.Vane, Modern Macroeconomics: Its Origins, Development and

    Current State (Cheltenham,UK: Edward Elgar Publishing, 2005), provides a more advanced

    examination.

    [6] Paul A. Samuelson, Economics, 9th ed. (New York: McGraw-Hill,1973).

    [7] 参见：Don Patinkin, Money, Interest, and Prices: An Integra- tion of Monetary and Value

    Theory, 2nd ed. (New York: Harper Row,1965), and Minsky, Stabilizing an Unstable Economy,1986。

    [8] Karl Brunner, “The Role of Money and Monetary Policy,” Federal Reserve Bank of St. Louis

    Review, 1968； Milton Friedman, The Optimal Quantity of Money and Other Essays (Aldine:

    Chicago,1969).

    [9] Robert Skidelsky, Keynes: Return of the Master (New York: Public Affairs,2009): xiv.[10] Eugene Fama, “Efficient Capital Markets: A Review of Theory and Empirical Work,” Journal

    of Finance, 25, no. 2 (1970).

    [11] Robert Skidelsky, Keynes: Return of the Master (New York: Public Affairs, 2009): xviii.

    [12] 施托克和沃森总结认为，大缓和时代的稳定性要归功于不明因素，并不是因为经济结

    构或货币政策的改良。运气是形成大缓和时代的主要因素。(J. H. Stock and M. W. Watson,“Has the Business Cycle Changed and Why?”NBER Macroeconomics, 17 (2002): 159–218.J. H.Stock

    and M. W.Watson, “Understanding Changes in International Business Cycle Dynamics,” Journal of the

    European Economic Association, 3, no.5(2005): 968–1006.))凯恩斯的理论革命

    凯恩斯1936年《就业利息和货币通论》的中心观点可以简单表述如

    下：企业家生产他们期望销售的产品，但不能认定这些生产决策的总数

    量与短期或长期充分就业水平下的产出水平是一致的。

    而且，该观点也同样适用于完全竞争与弹性工资制、充分实现预期

    以及稳定的经济环境中。换言之，凯恩斯并不依赖黏性工资、垄断支

    配、失望预期或者经济不稳定(例如，由外部冲击或随机政策所导致)

    来解释失业。尽管上述情况会使问题更加严重，他希望解释各种情况下

    的失业均衡，甚至这种情况可能接近新古典经济学模型。

    凯恩斯的研究最初特别关注企业决策——每个公司生产它们希望销

    售的产品——这并非基于消费者效用最大化原则。企业决策是基于对当

    前生产成本与未来预期收入的比较。一项生产决策同时也是雇用工人和

    工人收入的决策。这可能使公司倾向于在一定时间内向工人支付固定的

    工资(因为公司至少会为部分生产成本进行融资)。

    除非预期收入在一定程度上超过当前和未来成本，否则公司不进行

    生产。成本和收入均以货币形式发生。如果对估计成本和预期收入的比

    较不乐观，则不会进行生产，而不产生收入。只有当预期有效需求不充

    足时才会导致失业。

    此外，工资率的下行弹性并不能刺激更多就业，因为收入效应(低

    消费导致收入下降)会抵消替代效应(劳动力成本下降刺激雇用更多工

    人)。低收入会对利润产生负效应，公司对劳动力的需求也是如此。凯

    恩斯这个重要的论断在过去40年对于劳动力市场是否具有弹性的争论中被遗忘了。

    同样，另一个需要注意的是，因为生产的开始与终结均是货币形

    式，凯恩斯拒绝认同货币中性。从某种重要意义上看，生产的目的是货

    币(凯恩斯称之为生产的货币理论；马克思称之为“货币—商品—货

    币”：企业家投入货币，生产产品，并期望获得更多货币)。[1]

    我们可以说，经济衰退和失业是“不消费”决策(即以货币的形式储

    蓄)所导致的结果。当发现销售额下降，公司则会解雇工人。这使问题

    更加复杂。对于凯恩斯而言，最重要的决策是企业家的投资决策，因为

    该决策本质上是对不可知未来的前瞻性预测。如果企业家担心未来前

    景，则投资会减少，这随之会导致更低的就业水平和商品销售。更多的

    工人失去工作，而我们也走向经济萧条。

    这就是为什么明斯基称凯恩斯的增长与衰退理论是“周期投资理

    论”——对应于主流理论认为周期是因为不当政策、欺骗或技术冲击而

    导致的结果。重要的是，凯恩斯创造了“外生”的周期理论——这符

    合“旋风式”的乐观与悲观所带来的资本主义周期本质。因此，周期与投

    资决策相关，是基于对不确定未来的预期。

    正是这种不确定性导致了对流动性资产的偏好，并对实现充分就业

    造成障碍。再次重申，公司只生产它们希望能销售获得利润的产品，它

    们没必要在不稳定的经济环境中开展生产，以免造成劳动力资源浪费。

    如果未来不确定，公司决定不投资，财富持有者决定寻求流动性资产

    ——通常称为“贮藏货币”或者“寻求安全”——即寻求相对低风险的资

    产，如政府债券甚至是货币。

    凯恩斯曾有如下名言：“新古典世界中没人会持有货币，因为持有

    无风险资产(低回报)没有价值。”该说法后来被弗兰克·哈恩证实，他

    遗憾地发现，严格传统的模型中货币没有存在的价值。[2]

    这是因为这些

    模式忽视不确定性和破产。查尔斯·古德哈特[3]

    坚持称，在任何使用货币的经济分析中，违约

    可能性都是重点。由于现代的生产决策会使企业家在未来产生付款，因

    此他们有可能无法满足合同条款。然而，最严格传统的模型却明确排除

    违约，暗示所有的借款都是无风险的，因此忽视了金融机构对借款的监

    测需要。在这类模型中不仅货币没有价值，而且银行和其他金融中介也

    没有存在的必要。

    金融不稳定也被排除了，因为不存在违约可能性要求人们具有完全

    的预见性或者完全竞争市场，以便各种情况均能实现套期保值。

    因此，这类主流的宏观模型无法体现凯恩斯理论中所囊括的实际社

    会特点，包括动物精神和自信程度、市场心理以及流动性偏好。相较之

    下，凯恩斯的基本模型可以被简单拓展以解释不同评级结果，允许存在

    违约来影响预期，并包括一个大经济实体违约所带来的“传染”效应和其

    他影响。这类拓展的最好范例就是明斯基的研究成果。

    总而言之，大部分经济学家“没有看到危机来临”，因为他们的经济

    学研究方法否认“危机”可能存在。为主流宏观经济学提供基础的新古典

    方法只有对于虚构世界才是适用的，他们所设想的经济重视基于易货贸

    易的市场交换。货币和金融是后来才加入模型的，并不重要。因为市场

    的无形之手会引导具有完全预见性的理性个体趋于所有资源都有效分配

    的均衡状态，政府的作用很小。

    当前的危机已经显示出这种方法对于分析我们所处的经济环境是不

    适用的。相较之下，以《就业利息和货币通论》为起点的凯恩斯革命却

    提供了另外一种让我们了解所处世界的方法。凯恩斯的这种与众不同的

    方法使他开创了“一般性”但也是“具体性”的理论，因为其包含了导致危

    机发生的资本主义(企业的)经济的特点。

    在此领域开展研究的经济学家确实看到了危机发生，他们提出了有

    助于经济重回正轨并实施改革的各类政策建议，以便经济更加稳定，而且经济运行符合大众利益。

    我们在下文来分析凯恩斯所提出的政策革命。

    [1] 这并非代表着传统学派完全忽视货币。实际上，之前讨论过，所有真实商业周期方法均

    试图令货币发挥作用，即让货币“非中性”。然而，货币的作用一直无法令人信服，哈恩曾说得

    很清楚(如下文所引)。传统方法均不能令货币成为生产对象。在凯恩斯看来，传统经济学的

    研究主体不是企业家经济，尽管可能会使用货币，但并非必要。

    [2] 参见：Frank H. Hahn, “The Foundations of Monetary Theory,”(1987):172–94 in L.

    RandallWray, ed., Theories of Money and Banking, Volume II: Alternative Approaches to Money,Financial Institutions and Policy(Cheltenham, UK: Edward Elgar Publishing, 2012)。

    [3] Charles A. E. Goodhart, “Money and Default,” in Mathew Forstater and L. Randall Wray, eds.,Keynes for the Twenty-First Century: The Continuing Relevance of the General Theory (New York:

    Palgrave Macmillan, 2008):213–223.关于凯恩斯的政策革命

    凯恩斯长期以来反对自由放任政策，在1926年曾撰写了题为“自由

    放任政策的终结”(The End of Laissez-Faire)的小册子。[1]

    他除了反对

    那些声称“无形之手”能引导利己主义个人行为符合公众利益的人，还认

    为这些个体未必清楚了解他们的利益。

    他进一步指出，自由放任的观点从未真正被经济学家所接受。倒不

    如说这观点是空想家所接受的。当然，在1926年的小册子中，凯恩斯没

    有对自由放任的教条主义观点提出强有力的抨击。他在10年后才提出有

    效需求理论。直至1936年凯恩斯发表《就业利息和货币通论》，他才清

    楚阐述为何无形之手会失效，以及为何政府应该在经济中发挥积极作

    用。

    凯恩斯对于战后经济政策的影响至少与其对理论的影响同样重要，但是对于被称为凯恩斯主义的政策究竟有多少植根于凯恩斯的《就业利

    息和货币通论》这点是存在质疑的。尽管如此，凯恩斯著作对于国内财

    政和货币政策，对于国际金融体系，以及对于发展政策的影响，特别是

    在拉丁美洲的影响，是不能被否认的。

    如果我们认为《就业利息和货币通论》所传达的中心思想是，不能

    期望企业家的生产决策能实现充分就业时的均衡，则明显的应对政策是

    政府提高产量，使其超过市场力所决定的基础水平。遗憾的是，“凯恩

    斯主义”政策最终被过度简单解读成“刺激经济的政府投资”和“微调”，以确保总需求能恰好实现充分就业。现在，流行的说法是凯恩斯主义政

    策经过尝试但失败了。[2]实践中，战后政策通常包含了推动储蓄与投资两种模式。第一种推

    动储蓄的政策完全不符合凯恩斯的观点，这是基于新古典放贷理论观

    点，即储蓄为投资提供融资；而第二种推动投资的政策是基于开支乘数

    观点，[3]

    虽然这在某种程度上符合凯恩斯对均衡产出水平的解释，但其

    依赖过度简化的关于企业家预期的观点，而忽视了重要的稳定性问题。

    明斯基有大量充足理由驳斥上述政策。

    投资提振效应

    第一，没有理由让我们相信，投资的需求(乘数)效应能足够吸收

    投资的供给效应所带来的额外产能。从阿尔文·汉森的经济停滞论文

    (现代资本主义易于因投资机会匮乏而导致经济停滞)，[4]

    到哈罗德·

    瓦特与约翰·沃克等开展大量相关研究表明，要维持足够的经济增速需

    要政府部门相较私人部门不断加大投资，以便确保总需求能充分吸收新

    的产能。

    不均衡的问题

    第二，试图刺激私人投资以维持充分就业会造成收入分配向资本所

    有者倾斜，这会导致更严重的不均衡并因此降低社会的消费倾向——这

    是凯恩斯在《就业利息和货币通论》第24章所讨论的问题。此外，高投

    资策略更有利于资本密集型产业，造成收入分配向高收入、有工会组织

    的工人倾斜。这些效应随后会详细分析。

    部门平衡问题第三，明斯基在早期研究中所隐含使用，并被利维经济研究所的同

    事韦恩·戈德利推动发展的部门平衡方法通过支出增长来分析财务平

    衡。[5]

    后面我们会看到，戈德利基于宏观经济分类建立了这一方法，而

    经济分类要求国内私人部门、国内政府部门以及国外部门的收支余额总

    数必须等于零。尽管任何一个部门都可能面临赤字或盈余，但必须至少

    有一个部门是盈余。

    一般而言，国内私人部门(公司和家庭)应该为盈余(支出少于收

    入)以便积累储蓄和财富。但这意味着要么一国政府必须为预算赤字，要么必须为经常账户盈余(如出口大于进口)。

    明斯基认为，私人部门赤字支出的扩张(公司借款为投资超过内部

    收入流的部分进行融资)意味着私人债务增长可能快于收入。实际上，这也是美国(以及其他一些国家)1996年之后10年间的现实写照，助长

    了导致全球金融危机的私人部门过度负债。这是明斯基驳斥“凯恩斯主

    义”主流观点的另一个原因，“凯恩斯主义”主流观点认为政府应该鼓励

    投资从而刺激经济增长。

    金融不稳定

    第四，明斯基的金融不稳定假说得到相关关注。在投资带来经济繁

    荣的过程中，私人公司获取流动性(借款更多以便能通过举债获得收入

    流，而安全资产对负债的比率下降)，带来日益脆弱的金融头寸。

    综合金融不稳定假说和戈德利的部门均衡方法，很显然政府预算在

    经济降温方面发挥着重要作用：收入的快速增长会使政府预算趋于平衡

    甚至达到盈余。最常被忽视的政府部门盈余的另一个效应是私人部门赤

    字(在国外部门保持不变的情况下)，因此政府预算的“改善”意味着从

    经济部门分类看，非政府部门的收支均衡变得更加不稳定。从温和走向崩溃

    因此，明斯基和戈德利的信奉者因克林顿时期的预算盈余而得意，并推测说全部联邦政府债务会在后15年内兑付。明斯基的信奉者认为财

    政盈余会终止经济繁荣并变成财政赤字，这一点并不奇怪，因为在经济

    暴跌时预算盈余会自动变成赤字，以便维持利润流并强化私人部门资产

    负债表，私人部门会以安全的政府性债券的形式积累净财富。

    因此，明斯基所提倡的凯恩斯观点，即私人部门是经济增长的可靠

    动力是受质疑的。政府诱导性投资政策也被质疑。相反，政策制定必须

    是目标明确的、具体的，需要有健全的监管政策来约束私有公司，需要

    有目标明确的政府投资。对金融部门的监管放开已被证实是巨大的错

    误。金融机构只剩下自我监督，华尔街的机构创造了复杂和极高风险的

    金融工具，这些工具允许家庭和非金融公司(还有国家和地方政府)举

    债生存或经营。我们后面会看到，依赖这种方式会加剧脆弱性，导致全

    球金融危机。

    华尔街也促使收入分配向金融部门以及前1%的收入获得者和财富

    拥有者倾斜。一国公司和家庭背负着难以承受的债务。但是，增长需要

    更多的借款。这种情况是不可持续的，而且正如明斯基经常强调的，不

    可持续的都不是持久的。

    [1] “The End of Laissez-Faire,”in John M. Keynes, The Collected Writings of John Maynard

    Keynes: Essays in Persuasion, vol. IX (London and Basingstoke: Royal Economic Society, 1978): 272–

    294.

    [2] 通常认为，20世纪60年代的“凯恩斯主义”政策导致了20世纪70年代的滞胀。

    [3] 所有经济学教科书中所阐述的原理是，如果投资提高100美元，那么总收入会加倍增

    加，例如变为四倍。原因在于投资会提高收入和就业，这些工人会将大部分收入用于消费，带

    动更多的销售，并拉动就业和收入的增加。额外雇用产生的“诱发性”消费是投资的“乘数”效

    应。(凯恩斯认为政府支出也有类似效果。)

    [4] 经济停滞的有关论文近期受到主流凯恩斯主义者如拉里·萨默斯(“U.S. EconomicProspects: Secular Stagnation, Hysteresis, and the Zero Lower Bound,” in Business Economics 49

    (2014): 65–73)和保罗·克鲁格曼(“Three Charts on Secular Stagnation,” The Conscience of a

    Liberal, New York Times, May 7, 2014, http:krugman.blogs.nytimes.com20140507three-charts-

    on-secular-stagnation?_r=0)的支持。简言之，问题在于尽管100美元的投资可能通过支出乘数

    效应将需求提高至400美元，但投资带来的额外产能可能会更大，譬如达到600美元。这意味着

    存在过剩产能，为此投资动力会降低。这会进一步抑制需求——经济增速受到影响，我们迎来

    停滞。瓦特、沃克(Vatter and Walker, The Rise of Big Government in the United States. Armonk,NY: M. E.Sharpe,1997) 认为，按照凯恩斯的理论，唯一的方法是增加政府支出以提高需求。

    [5] 参见：Hyman P. Minsky, “Discussion,” American Economic Review,53, no. 2 (1963): 401–

    12,and Wynne Godley and L. Randall Wray, “Can Goldilocks Survive?” Policy Notes (1999) 19994,Annandale-on-Hudson,NY: Levy Economics Institute。经济崩溃的政策经验

    明斯基一直认为，我们应该大力发展那些能创造就业和提高生活标

    准的政策。如果明斯基并不相信经济能“微调”，那应该怎么做？政策应

    该针对那些已经被忽视了30多年的领域以及新出现的问题。美国公共基

    础设施是非常欠缺的，从倒塌的桥梁、堤坝，到拥挤的城市高速公路和

    机场、老旧的电网，以及高速铁路网等均存在各种各样的问题。

    与凯恩斯一样，明斯基提倡目标明确的政府支出而非刺激性政府投

    资(之前已讨论)。如果政策想减少失业，最好的方法是创造就业、雇

    用工人。改善基础设施的最好方法是引导这些工人从事这类项目，从而

    达成上述目标。

    全球变暖提出了亟须应对的新问题，我们需要转变生产更清洁的能

    源、扩展公共交通、改进建筑以节能，以及实施再造林。在所有这些领

    域，政府必须加大支出、直接实施项目或者对私人开支进行补贴。因为

    这类支出会使美国更有生产力，这类支出比普通的刺激性支出更有效，而且不存在之前我们讨论过的种种缺陷。

    尽管如此，即使上述所有的项目都得以开展，但数以百万计的工人

    可能依旧无法找到工作。首先，没有理由相信对劳动力的额外需求足以

    创造足够的就业岗位；其次，可能会出现技能不匹配、歧视问题(种族

    歧视、性别歧视、残疾人歧视、低学历歧视或者对有犯罪记录的人歧

    视)以及区域错配(应该在失业者居住地创造就业岗位)等问题。凯恩

    斯再次重申了一个观点，随着经济改善，需求分配的恰当性与总需求的

    提高相比是更重要的问题。[1]

    为此，明斯基呼吁“最后雇主计划”。[2]

    我们在后面章节会详细介绍他的相关建议。所有这些举措需要更多的政府支出(但是也可能因减少对不创造就

    业、不提高美国生产力和生活水平等领域的开支而抵消很多额外开

    支)。不过，正统观念担心预算赤字(很多人认为这只会“挤出”私人支

    出)，将政府预算与家庭预算混为一谈。

    一个主权政府的预算并不类似家庭或公司预算。政府发行货币，但

    家庭和公司是货币的使用者。正如货币主义者，或者现代货币方法所解

    释的，现代政府实际上通过贷记银行账户来进行支付。[3]

    这实际上如同

    按键，在计算机按下一键就能记入某人的资产负债表。政府从来不会缺

    钱。

    明斯基是这样解释的：

    为了使法定货币被普遍接受并具有价值，必须有一系列货币能发挥

    功能的支付单元。税收就属于这种支付单元，因此如果没有政府税收和

    支出，那么实际上就不需要创造法定货币。对应地，货币作为部分准备

    金银行制度的一种负债，需要在市场有价值，因为有银行借款者这种单

    元的存在，信用货币才能被接受用于偿付。货币的接受度和价值取决于

    这种货币的支付性。因此，缺乏政府税收和支出的法定货币，以及缺乏

    负债者偿付约束的信用货币均是没有意义的概念。[4]

    一种“法定”货币(必须能记入资产负债表)是有价值的，因为税收

    必须以这种货币支付。人们接受它是因为他们需要纳税。“键入性”法定

    货币的发行方不可能耗尽这种货币，而且要通过接受其支付性保证其有

    需求。

    值得注意的是，甚至是美联储的主席本·伯南克曾向国会证实，美

    联储通过简单键入来实现支出，因此在必要时能购买大量资产以救助华

    尔街的银行。此外，我们发现财政部也是这种支出方式，华盛顿的政策

    制定者不用担忧每个人所认为必须担心的各类计划的“可负担性”，这类

    计划包括公共基础设施投资、“绿色”投资以减轻全球变暖，还有创造就业计划。

    要肯定的是，这不是鼓励“毫无限制”的政府支出。过度支出会引发

    通货膨胀并可能导致货币贬值。政府支出必须目标明确而且不能过于庞

    大。多少是庞大？一旦生产力被充分使用，而且劳动力已经完全就业，则额外支出就会导致通货膨胀。

    这也被称为“功能财政”，由明斯基的密友阿巴·勒纳提出。[5]

    制定

    政策的目的是解决问题、提高生活标准，并实现民主进程中所界定的公

    共目标。不应该事先制定预算结果，譬如应该在一年或者一个周期内实

    现政府预算平衡。

    也就是说，目的是通过政府“钱包”来实现公共目标——对政府总支

    出或赤字不做任何强制规定。

    这并不代表着政府对各类计划的支出不需要受预算约束——国会需

    要审批单个计划的预算，而且计划负责人对实现预算负有义务。编制预

    算的目的并不是为了确保联邦政府的整体预算平衡，而更多是为了减少

    浪费、贪污和腐败。

    编制预算是对计划实施监控的一种途径，以确保计划服务于公众利

    益。不同于家庭或公司，主权政府在某一计划中支出较大，也总是“能

    够负担”，但这并不代表政府应该浪费。

    如果危机来临，人们从本能上会重新重视凯恩斯的观点，因为多届

    政府(包括布什的第二任期和奥巴马)均采取了财政刺激政策。然而，大政府赤字(奥巴马总统的政府赤字达到1万亿美元，尽管部分原因是

    支出的酌量增加以及减税政策，但主要是因为深度衰退减少了税收收

    入)会引发对于政府偿付能力不足的担心。

    2015年初，经济复苏并没有明显信号，而实际上美国的很多家庭依旧面临失业问题，或者工资停滞不前，但债务负担却与2007年最高点时

    一样沉重!欧元区整体上也没有增长，而一些国家依然处于严重危机

    中。甚至连中国和其他发展中国家也出现了经济减速。下一次经济减速

    有可能发生，并且看来可能性非常大。

    现在是解读明斯基周期理论的时候了。他认同凯恩斯的“周期投资

    理论”，并增加补充了“投资融资理论”。他的早期研究发现，投资决策

    中的金融因素导致了不稳定。正如我们所见的，这种解释使我们理解了

    主流观点所存在的问题，以及我们经济所面临的问题。

    我们随后会研究明斯基对金融机构的分析方法以及他对政策改革所

    提出的建议。我们会发现他长期以来都提醒要关注过去30年内金融机构

    改革和金融实践所存在的问题，这最终使他提出了“货币经理资本主

    义”。明斯基提出的改革能减少我们在几十年内所面临的金融脆弱性，并减少环境的不确定性和不稳定性，之前美国有太多人不得不生存在这

    种环境中。

    [1] John M. Keynes, “How to Avoid the Slump,” The Times, January 12–14,1937. Reprinted in D.

    E. Moggridge, ed., The Collected Writings of John Maynard Keynes, vol. 21, (London:

    Macmillan,1973): 384–395.

    [2] Minsky, Ending Poverty: Jobs, Not Welfare (Annandale-on-Hudson, NY:Levy Economics

    Institute, 2013).

    [3] Stephanie Bell, “Do Taxes and Bonds Finance Government Spending?”Journal of Economic

    Issues, 34, no. 3 (2000): 603–620；L. R.Wray, Understanding Modern Money: The Key to Full

    Employment and Price Stability (Northampton,MA: Edward Elgar, 1998).

    [4] Minsky, “The Reconsideration of Keynesian Economics,” Working Paper,Washington

    University at St. Louis, April 7, 1970, in Hyman P. Minsky Archive, Paper 475,http:digitalcommons.bard.eduhm_archive475.

    [5] Abba Lerner, “Functional Finance and the Federal Debt,” Social Research:An International

    Quarterly 10, no. 1 (Spring 1943): 38–51,and“Money as a Creature of the State,” The American

    Economic Review,37, no. 2 (May 1947), Papers and proceedings of the fifty-ninth annual meeting of

    the American Economic Association, 312–317.第3章 金融不稳定假说

    金融结构决定了资本主义经济兼具适应性和不稳定性。

    ——明斯基，1986，p.175[1]

    在此框架下，危机不是由任何单一制度造成的。借款人和贷款人的

    正常逐利行为逐渐衍化导致金融危机。金融机构行为从对冲到投机(展

    期)再到庞氏骗局(资本化利息)的转变是一个健全的金融结构转向脆

    弱的特征。在健全的金融结构中，大部分失败是由特质属性造成的；而

    在脆弱金融结构中，大部分失败归咎于系统整体状况。

    ——坎贝尔与明斯基，1987，p.25[2]

    明斯基关心商业周期问题并不令人吃惊，因为他在成年时期经历了

    大萧条。大多数现代宏观经济学家将周期视作经济冲击或政策错误的产

    物，而明斯基认为周期是由经济体系的内在动力导致的。

    换言之，主流经济学家相信市场力量具有自发稳定属性。他们的意

    见分歧在于市场需要多长时间才能够重归均衡，一致观点是：如果等待

    时间充分，自由市场终将从外部冲击引发的经济衰退中回归充分就业。

    明斯基认为主流经济学家观点有误，市场自身是不稳定的，必须通

    过控制来达到稳定。即便如此，周期问题依然没有永久解决之道，因

    为“稳定状态自身就不稳定”，市场会突破限制，引发下一轮衰退。

    明斯基认为经济稳定的最大威胁是繁荣，因为繁荣会滋生高风险行

    为，最终引发危机。引发危机的最大危险不是经济由温和转向滞胀，而是由温和转向爆炸。

    [1] Hyman P. Minsky, Stabilizing an Unstable Economy (New Haven, CT:Yale University Press,1986).

    [2] C. Campbell and Hyman P. Minsky, “How to Get Off the Back of a Tiger or, Do Initial

    Conditions Constrain Deposit Insurance Reform?”in Federal Reserve Bank of Chicago, ed.,Proceedings

    of a Conference on Bank Structure and Competition (Chicago: FederalReserve Bank of Chicago,1987): 252–266.早期贡献：经济周期理论

    从20世纪50年代到60年代中期，明斯基在他发表的作品中逐步建立

    了周期分析理论，周期似乎是长期困扰经济发展的问题。他认为制度尤

    其是金融制度至关重要。这是对以IS-LM模型为代表的主流凯恩斯主义

    经济学的反驳。[1]

    IS-LM是侧重数学模型、避开真实经济世界制度因素

    的纯理论分析。

    尽管明斯基曾在哈佛大学师从阿尔文·汉森，但他却更偏爱芝加哥

    大学亨利·西蒙斯的制度分析。过于简化的哈佛宏观经济学分析方法掩

    盖了LM曲线背后的金融；再加上，由于IS-LM模型只侧重关心唯一的

    均衡点，因此，它对现实经济世界的动态发展变化并无分析。

    基于上述原因，明斯基对乘数-加速数模型更感兴趣，该模型为爆

    炸式经济增长留下了可能性空间。承认不稳定的存在，同时给予不稳定

    性极大弹性。在不同前提假设下，GDP可以无限增长，也可以趋近于

    零。

    明斯基知道现实经济世界是不稳定的，但同时也会受到制度因素制

    约。他将这些制度限制称作熔断机制。举例来说，在华尔街，如果股价

    在一天内下跌太多，股票交易会被叫停。另一个例子是当银行发生挤兑

    时，中央银行将会出借准备金，存款人得知有央行背书后会停止挤兑行

    为。前者是存在于私人部门的熔断机制，后者则是在市场“不理性”时通

    过政府干预保护银行。

    意识到市场动力内在的制度制约，明斯基在20世纪50年代的著作中

    向乘数-加速数模型中增加了“制度上限和下限”因素，以此制约经济急剧增长和出现危机的极端状况出现。

    20世纪90年代，明斯基在巴德学院利维经济研究所发表的最后一些

    论文中，最终又使用了这些模型。他在50年代著作中得到的结论，后来

    又多次在他论证罗斯福新政以及战后制度安排制约现代资本主义内生不

    稳定性时发挥出重要作用。明斯基注意到战后到20世纪60年代中期可能

    是美国历史上最稳定的一段时期，没有出现重大金融危机。他将此归功

    于罗斯福新政以及战后早期的一些制度安排。

    其中，很多制度对金融系统形成制约。在美国，包括限制存款的利

    息支出的条例Q利率上限规定，保护存款的联邦存款保险公司

    (FDIC)，将商业银行与风险更大的投资银行区分开来的《格拉斯–斯

    蒂格尔法案》。此外，明斯基将社会保障体系的建立和后期实施的对抚

    养儿童的家庭补助视作重要的收入稳定器。他还指出工会(有部分政府

    支持来保护工人权益)的抗衡力量与最低工资法案能避免工资螺旋式下

    降，而工资的不断下降可能导致再一次大萧条。

    最后，明斯基认为最重要的两大进步是不断加强大银行和大政府对

    经济稳定的作用。这些战后制度安排共同抑制了经济内在不稳定，尤其

    预防了下行风险。

    明斯基在早期论述中还研究了金融创新，认为金融机构正常的逐利

    行为总是会持续不断地破坏监管当局控制货币供给增长的努力。这也是

    他反对LM模型中关于货币供给固定假设(假定货币供应由中央银行控

    制)的一个主要原因。事实上，中央银行限制货币供给会诱发金融创

    新，从而使政策不能遵从某一增长率规则，如米尔顿·弗里德曼宣传了

    几十年的增长率规则。[2]

    这些金融创新也会促进流动性扩张，使金融系

    统在应对外部冲击时变得更为脆弱。如果中央银行以最后贷款人的方式

    进行市场干预，就是在确认这些创新有效，继而使这些新业务能够坚持

    下去。基于以上原因，明斯基从未接受米尔顿·弗里德曼关于货币政策应

    遵从统一规则的声张，例如说中央银行应该使货币供给保持固定增速。

    明斯基对此看法如下：“美联储制定政策的唯一准则是没有唯一准

    则。”[3]

    规则不可避免会改变行为，因而使规则变得不再适用。而政策

    必须不断适应变化。

    明斯基在其1957年的首部重要论著[4]

    中研究了联邦基金市场的创

    立，揭示了该市场如何使银行体系节约准备金，从而使货币供应内生

    化，也就是说这类创新能够帮助银行规避中央银行控制信贷和货币创造

    的尝试。明斯基假设这类创新将逐渐增加系统脆弱性。然而，一旦金融

    危机发生，他认为中央银行将会担任最后贷款人来解决危机。

    对金融系统的第一次严峻考验来自1966年的市政债券市场，第二次

    是1970年的商业票据挤兑。随后考验接踵而至，但每一次都被中央银行

    的果断行动化解了。因此，虽然战后早期金融体系呈现出“有条件的协

    调”——几乎没有私人债务，只有大量延续下来的联邦政府债券(来自

    第二次世界大战造成的赤字)，但以追逐利润为目的的金融创新将逐渐

    使制度性约束松绑。金融危机将变得更为频繁、严重，考验着金融当局

    阻止金融危机再次爆发的能力。表面的稳定状态会促生不稳定。

    换言之，这些有助于经济稳定的战后制度安排最终将引发更大的冒

    险行为。为私人部门“兜底”远比设置“天花板”控制过度投机来得容易。

    通过控制下行风险，政府其实在鼓励风险承担行为，这样的风险承担行

    为获利概率更大。金融机构将持续创新规避政府设置的每个“天花板”。

    基于此，明斯基认为针对私人部门创新，经常改变监管措施至关重

    要。遗憾的是，战后政策措施正好相反：当机构寻找到规避制度规定的

    方法时，当局往往放松监管，接纳创新。

    我们看到，这带来了灾难性后果。[1] 这是早期讨论的希克斯-汉森模型，该模型规范了保罗·萨缪尔森的新古典综合派版本的

    凯恩斯理论。IS-LM模型是基于两个市场的平衡，IS市场(当投资等于储蓄时达到平衡)和LM

    市场(货币供给等于货币需求)，还有第三个市场——债券市场，代表更普遍的金融资产。假

    设只有三个市场(投资和储蓄、货币以及债券)，那当两个市场达到均衡时(IS和LM市场)，第三个市场必然也是均衡的。这个模型有很多问题，最初是由约翰·希克斯在1937年提出的。J.

    R. Hicks,“Mr. Keynes and the ‘Classics’: A Suggested Interpretation,” Econometrica,5, no. 2 (April

    1937): 147–159. 之后他又推翻了该理论，John Hicks, “IS-LM:An Explanation,” Journal of Post

    Keynesian Economics, 3, no. 2 (Winter 1980–1981):139–154，声称该模型不具连贯性。然而，该

    模型仍被用于经济学课程讲授，以及真实政策制定参考。该模型较现代的版本是货币共识，用

    利率确定货币政策曲线取代LM曲线(遵循泰勒规则)。我们不会细究模型间的差别，因为即使

    对模型不甚熟悉，也不影响后文的讨论。

    [2] 弗里德曼认为中央银行能够而且应该维持固定货币供应增长率，例如，每年4%。这个

    提议基于他对货币数量论的改良，也就是著名等式：MV=PQ。这里M是指货币供应，V是指货

    币流通速度，P是指总物价指数，Q是指真实产出。弗里德曼假设V相对稳定，Q根据真实经济

    产出相对稳定的增长。在这种情况下，货币供应增长量决定了P的增长，即通货膨胀增长率。因

    此，通过控制货币供应增长，中央银行能够控制通货膨胀。

    [3] Hyman P. Minsky, “A Theory of Systemic Fragility,” in E. I. Altman and A.W. Sametz, eds.,Financial Crises (New York: Wiley,1977): 138–152.

    [4] Hyman ......